主题：粤电力A艰难中孕育盈利转好契机

粤电力（000539）今日发布2008年3季度财务报告，其主要内容为：
　　1～3季度控股子公司累计发电量237.61亿kwh，累计上网电量219.78亿kwh；控股子公司单季度发电量79.33亿kwh，上网电量73.2亿kwh。
　　公司3季度合并营业收入32.74亿元，同比增长20.3％；净利润为-3963.09万元，同比下滑128.63％，单季度EPS为-0.01元；1～3季度累计亏损9608万元，累计每股亏损0.04元，扣除非经常性损益后的净资产收益率为-1.15％。
　　事件评论第一，电量增长来自07年新投项目同比效应，既有电厂发电量小幅下滑2008年1～3季度，公司控股子公司累计发电量为237.61亿kwh，同比增长12.9％，累计上网电量219.78亿kwh，同比增长12.6%。
　　表 1 粤电力控股公司单月发电量（单位：亿kwh）



　　公司电量增长主要来源于茂名臻能1台30万kw火电机组于2007年5月投产，惠来靖海2台60万kw火电机组分别于2007年2月和6月投产，但公司原有沙A、湛江、梅县及韶关电厂发电量均不同程度下滑。
　　从单季度发电量情况看，2008年前两季度，公司既有主力电厂沙A和湛江电厂单季度发电量均出现了明显下滑，三季度湛江电厂发电量仍未好转（单季发电量同比下滑5.82％），但沙A电厂明显好转，发电量同比增速由2季度的-7.55％上升为3.5％。占07年总发电量分别为11％和13％的梅县电厂和韶关电厂电量持续下滑，前三季度发电量同比分别减少15.6%和12.74%.
　　表 2 2007 年新投产控股项目
电厂名称 所在城市 电源性质 机组构成（MW） 装机容量（MW） 权益比例 权益容量 投运时间
茂名臻能 广东茂名 火电 1×300 300 54.90% 164.7 2007.5
惠来电厂 广东惠来 火电 2×600 1200 55.00% 660 2007.2/2007.6
　　数据来源：公司公告、长江证券研究部
　　第二，单季度继续亏损，主要原因来自于燃料成本和财务费用继续大幅上涨?? 2008年1～3季度公司营业成本同比增加45.98％，主要原因在于燃料和运输价格大幅上涨。
　　粤电力是我们覆盖的重点公司中燃料价格上涨幅度最大公司之一，主要原因在于公司所在省份是我国典型的煤炭调入省份之一，公司控股电厂2008年所需的1000万吨左右燃煤中，仅有1/3左右是签订量、价的合同煤，3季度平均煤价涨幅达到10％，燃料成本占总成本比例约为80％，预计全年标煤价格达到850元/吨。



　　近期现货煤价格和沿海运费下滑对粤电力业绩改善具有正面作用：旗下电厂除沙A电厂外，其它控股子公司基本采用市场煤，粤电力在重点火电公司中，耗用现货煤占比处于较高水平，约为60～70％左右，近期现货煤和秦皇岛-广州运费的下跌有助于公司舒缓成本压力。



　　由于控股子公司惠来靖海茂名臻能于2007年投产，公司减少了利息资本化，新增贷款及2007年以来国家多次提高利率，2008年1～3季度粤电力财务费用同比增加104.87％。
　　第三，多重因素酝酿业绩改善契机，维持"谨慎推荐"评级
　　广东省近两年新投产机组较少，预计区内机组利用小时将维持高位，作为广东省最大的发电上市企业，粤电力所属电厂将继续保持较高的机组利用率，从而继续维持较低的单位电量固定成本。



　　2008年下半年两次调整电价将于2009年全年贡献增量利润?我们测算，2008年下半年两次上调上网电价使粤电力平均含税达到486.16元/兆瓦时，上调幅度为6％。



　　停止计提参股电厂亏损降低短期业绩风险?奥里油电厂由于燃料供应中断导致巨额亏损，公司2008年中期计提9594万元，该项亏损也是造成公司上市以来首次亏损的重要原因之一，停止计提对奥里油电厂的亏损，将有效地降低公司短期业绩风险。
　　该电厂已启动"油改煤"工程，终止亏损计提后可能将相关费用计入新项目的在建工程，而违约方赔偿尚未最终落实，因此我们无法对奥里油电厂改造后的实际盈利能力做出判断。
　　本期实现投资收益1.21亿元，相关多元化战略初现成果，煤炭、航运等业务长期战略意义重大。
　　与大股东共同组建的粤电能源目前控制煤炭资源量万吨，2009年产量万吨。
　　粤电航运目前在建散货运输船10艘，运力超过200万吨，预计2011年能满足所需运力的50％。
　　考虑到粤电力处于优质区域电力市场，背靠实力大股东，后续外延扩张空间巨大；现货煤和沿海散货运费下跌舒缓成本压力；两次电价调整在2009年全年贡献收益；参股电厂经营好转和相关多元化战略逐步供需增量利润，预计粤电力2008～2010年EPS分别为-0.04、0.07和0.15元，公司盈利向好趋势确立，维持"谨慎推荐"评级。


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