主题：三一重工：增速趋缓 毛利率堪忧

　公司公布三季报。1-9月实现营业收入108.7亿元,同比增长55.82%;上年同期因实施新企业会计准则影响调增营业收入5.80亿元,剔除该影响因素后,同比增长69.94%。实现净利润10.83亿元,同比下降14.91%,主要原因有两点,一是去年同期因实施新企业会计准则影响净利润增加1.71亿元;二是股票投资亏损（亏损3.2亿元）:公允价值变动损益较上年同期减少2.63亿元,投资收益较上年同期减少4.15亿元,除去这两个因素,净利润同比增长了75.18%。

　　增速趋缓,毛利率堪忧。3季度公司实现销售收入36.76亿元,较2季度的45.29亿元下降明显。3季度的产品毛利率为27.25％,大大低于上半年30.86％的毛利率,出乎意料;毛利率大幅下滑与原材料涨价和产品结构变动应有一定关系。随着原材料价格的回落,我们预计公司毛利率在四季度和明年将有所回升。

　　退出股票市场,美元借款带来汇兑收益。截至目前,公司已经正式退出股票市场,目前公司仅持有停牌无法售出的股票671万元。1-3季度财务费用为-3,446万元,主要原因是公司美元负债产生较大汇兑收益（仅上半年实现汇兑收益1.56亿元）。

　　应收账款较多。截至9月底,公司应收账款为34.75亿元,较年初增长68.19%,公司负有回购义务的累计贷款余额为36.08亿元,客户逾期按揭款及回购款余额为2.32亿元(已根据帐龄计提坏帐准备)。在信贷紧缩的环境下,应收账款的回收可能有一定的风险。

　　资产注入增厚公司业绩。公司定向增发11,786万股收购三一重机挖掘机资产（16.80元/股,作价19.8亿元）。预计三一重机2008年净利润为1.456亿元（扣除证券投资亏损后的净利润为2.1亿）,原股东承诺2009～2011年三一重机每年净利润不低于3.8亿元。

　　盈利预测。我们预计公司08-09年EPS为0.96元,1.42元,对应动态市盈率为13.0倍,8.8倍,按资产注入后股本和利润计算,公司08-09年EPS为0.98元,1.55元,对应动态市盈率为12.8倍和8.1倍。国内外经济增速放缓使得下游需求面临一定的不确定性,我们给予公司谨慎推荐的评级。



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