主题：上港集团：业绩表现良好，静待风险释放

　●前三季度业绩表现良好。上港集团(3.28,-0.05,-1.50%,吧)公布三季报，实现主营业务收入138.14亿元，同比增长19.26％，实现归属于母公司的净利润39.23元，同比增长40.33％，每股收益为0.19元。

　　●集装箱装卸费率上调和政府土地补偿收益是导致业绩大幅增长的主要原因。公司年初上调了外贸集装箱装卸费率，其中外高桥(5.90,-0.01,-0.17%,吧)港区集装箱装卸包干费平均上调10％，调整后的集装箱包干费为566.50元/TEU；洋山港区集装箱装卸包干费平均上调21％，调整后的集装箱装卸包干费为515.00元/TEU。1-9月份，洋山港区完成集装箱吞吐量550万TEU，外高桥港区完成集装箱吞吐量1558万TEU，装卸费率的上调为公司贡献营业收入12.94亿元，占总营业收入的9.37％。另外，汇山中块地块由政府依法收回取得补偿净收益2.90亿元。

　　●我们认为，公司在2009、2010年将面临业绩下滑的风险。

　　●外贸形势恶化导致公司吞吐量增幅继续下滑。从公司前三个季度的港口吞吐量数据来看，中国进出口贸易的放缓已经给公司业务带来了比较大的负面影响，公司2008年以来集装箱吞吐量增幅连续三个季度成下降趋势（见表1），我们认为，这种情况在4季度以及2009年上半年将更加恶化。

　　●洋山港二期股权落实以后增加公司运营成本。目前，公司受同盛集团委托经营洋山港二期，公司只需要支付同盛集团10元/TEU的经营费用，而公司其他码头集装箱单箱装卸运营成本在120元左右。我们预计洋山港二期股权问题将在2009年得到落实，届时洋山港二期折旧将计入公司运营成本，我们预计每年将增加3亿元的折旧成本。

　　●罗泾散货码头启用导致散杂货毛利率下降。罗泾散货码头的正式竣工虽然给公司散杂货吞吐量带来了发展的空间，但是也增加了公司的运营成本，导致散杂货毛利率下降，预计散杂货毛利率将从目前接近40％下降至32％左右。

　　●我们预计公司2008、2009、2010年EPS为0.234、0.206和0.206元。目前国内港口行业估值水平平均在12.7倍（见表2），我们认为，对于港口行业的龙头老大，我们可以给予一定的溢价，我们给予公司2008年15倍PE，3个月目标价为3.51元，给予公司“中性-A”的评级。



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