主题：桂冠电力：依靠水电实现盈利资源价值显现

●1～9 月份每股收益0.01 元，好于市场预期：桂冠电力1～9 月份实现销售收入21.3 亿元，同比下降14％；实现营业利润1.2 亿元，同比下降72％；实现净利润1432 万元，每股收益0.01 元，同比下降95％。这一业绩好于市场预期。我们认为，公司在上半年亏损后，主要依靠三季度水电发电量增加，盈利较多，同时火电停机检修，亏损减少，最终实现1～9 月份的盈利。
●主要因素向好，尚有未兑现
利好因素：水电方面，红水河流域的水电站由于龙滩蓄水，发电量在去年的基础上继续提升，盈利能力提高。四川水电站方面，随着输电线路逐步修复，预计近期能够恢复发电，不过今年发电量可能比年度计划减少10 亿度左右；合山火电方面，目前煤价依然较高，四季度能否实现盈利，仍然具有不确定性。不过，政府2910万元补贴尚未到帐，到帐后能够进一步帮助减少火电亏损；银海铝业1～8月份亏损，由于9月份收到政府补贴4000多万元而实现累计业绩的盈利。不过由于铝价持续下跌，银海铝业全年业绩尚不确定。
●收购岩滩水电站计划向后推迟：根据证监会的要求，重大资产重组终止后，要三个月之后才能再议，所以要09年才能再次启动收购工作。由于岩滩上网电价上调，盈利已经比上次资产评估时有较大提高。
●水电资源价值显现，具有防守价值：在正常情况下，公司水电能够实现净利润4.1～4.4亿元，折合每股收益0.28～0.30元，按照20 倍市盈率计算，每股价值5.6～6 元。合山火电按收购价5 亿元计算，每股价值0.3元。水火电合计每股价值5.9～6.3元。
●维持“审慎推荐”投资评级：考虑公司水电盈利能力稳定，火电盈利能力逐步改善，未来前景向好，维持“审慎推荐”投资评级。




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