主题：一汽夏利：天津一汽丰田经营增速行业领先

中金公司
●公司3 季报业绩符合预期。前3 季度，公司实现营业收入55.86 亿元，归属于上市公司股东净利润13,767 万元，同比分别下降4.6%和增长38.6%（相比调整前上期业绩）。折合每股收益0.09 元，符合我们此前预期。其中，3 季度实现主营收入14.87亿元，环比和同比分别下降20.7%和20.2%；实现净利润3,608 万元，同比扭亏，环比下降57.4%。
●本部前3 季度累计销量下滑，威志推动NBC 平台销量增
长。公司本部前3 季度销量汽车134,172 辆，同比下滑2.2%。其中，夏利平台销量89249 辆，同比下滑9.3%；NBC 平台销量44,923 辆，同比增长15.7%，威志销量同比增长52.9%，是NBC 平台销量增长的主要动力。09 年，威志的新车效应将消失，必须依靠新车型才能推动NBC 平台销量增长。
●天津一汽丰田销量行业领先，贡献投资收益高速增长。08 年前3 季度，天津丰田销售轿车267,567 辆，同比增长50.4%，远高于轿车行业整体10.2%的增幅。在销量高速增长的推动下，天津丰田前3 季度贡献投资收益7.84 亿元，同比增长163.3%。天津丰田三工厂新车型“卡罗拉”旺销是推动其业绩增速超过销量增速的原因，前3 季度“卡罗拉”累计销售122,749 辆，而上年同期只有26,275 辆（“卡罗拉”07 年6 月份投产）。
●新增合并一汽华利加大公司经营困难，亏损压力短期难以解除。公司自2 季度开始新增合并一汽华利报表，导致公司主营业务亏损额进一步加大。前3季度，公司毛利率4.9%，比上年同期下降3 个百分点。而3 季度毛利率为4.6%，比2 季度下降2.6 个百分点，2 季度毛利率改善的趋势在3 季度消失。前3 季度，营业费用率和管理费用率合计13.9%，比上年同期提高4.9 个百分点。低毛利率和高费用率导致了公司本部的巨额亏损，前3 季度，主营业务亏损7.15 亿元，比上年同期增加亏损5.2 亿元。其中，3 季度亏损2.28 亿元，虽然比2 季度略有减亏，但是没有显示出好转迹象。
●下调2008 至2010 年盈利预测，维持“中性”评级。我们将公司08 至10 年每股收益分别下调17%、20%和18%至0.12 元、0.09 元和0.10 元。公司目前股价对应08 至10 年P/E 分别为25.0 倍、31.5 倍和29.8倍，08 至10 年P/B 分别为1.3 倍、1.2 倍和1.2 倍，估值水平处于国内A 股汽车公司的高端，我们维持公司“中性”投资评级，建议投资者适当关注大股东增持以及一汽集团可能的整体上市所带来的投资机会。





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