主题：保险股“最差的时期”尚未过去

上周，三家Ａ股上市保险公司的三季报亮相。与去年的业绩高增长相比，今年都成了“霜打的茄子”，中国平安更因为投资富通集团而亏损７．０５亿元。那么，在股市大跌并看似触底的情况下，保险股“最差的时期”是否已经过去？

　　此番股市大跌，让投资者看到了保险公司盈利能力的脆弱性。虽对股市风险早有防范，但还是在熊市中“难逃一劫”。中国人寿２００７年年报指出，“为降低市场波动的不利影响，及时调整调整策略，于２００７年下半年降低了交易性金融资产的比重。”今年前三季度，中国人寿的表现，在三家Ａ股保险公司中最佳。该公司得益于没有海外投资巨亏等因素，第三季度全投资收益率（注：全投资收益＝总投资收益＋计提资产减值准备＋可供出售浮盈变动）为１．４％，而同期的中国太保和中国平安分别是－１．１％、－１．６％。中国人寿在三季报中对股市大跌进行了“痛诉”：由于受资本市场深度下调影响，交易性金融资产浮亏所致，公允价值变动损益－８０．０６亿元，而上年同期为１１１．４５亿元。

　　保险股盈利与股市强弱究竟有多少关联性？据东方证券保险行业资深分析师王小罡的分析，保险股的利润来源于利差、死差和费差三方面，其中利差是最大来源，而利差主要依赖股权投资。债权投资的任务是覆盖保单成本，无需寄予厚望。他认为，股指对保险股盈利影响至少占８０％，是主要决定因素。

　　次要决定因素则是利率。从美国经验看，１９８０年至１９９７年，利率与保险行业指数显著正相关；１９９７至２００７年，没有显著的相关关系。王小罡称，目前中国保险业的情况，更类似于上世纪８０年代的美国保险业，而不是２０００年之后的美国保险业，传统产品在准备金中依然占有１／３或更高的比例。可以认为，现阶段降息对保险股，应该是偏负面的影响。在Ａ股整体预期较差，且进入降息通道的情况下，保险股的反转还要经历相当长时间的等待。

　　对于无奈接受三季报亏损的中国平安股东来说，噩梦还在继续。中国平安在季报中承认，“在全球金融海啸的大背景下，第四季度中国经济增速放缓的影响将进一步显现，资本市场状况依然不容乐观，这将对公司各项业务发展尤其是投资业务产生重大影响，预计公司全年净利润将较去年大幅下降。”其实，中国平安最大的痛处仍在于富通集团。富通集团股价一跌再跌，业界估算，中国平安对富通投资在计提１５７亿元减值准备之后，还有７０亿的浮亏。假如沪深股市在年末仍难有起色，中国平安非但注定年报亏损，而且每股净资产将继续“瘦身”。

　　金融海啸见底在何时？Ａ股市场反转在何时？恐怕市场对此的信心越来越弱。在全球经济衰退迹象日趋明显的背景下，投资者对２００８年收尾乃至２００９年行情都不再寄予奢望。按王小罡的判断，保险股“最差的时期”可能长达两年，甚至有可能更长。其中，就投资收益率而言，最差的时期是今年上半年（全投资收益率为－７％到－８％）。就内含价值而言，最差的时期是今年年底。如果２００９年Ａ股持平，且债券到期收益率继续下降，则内含价值必然提高。就净利润而言，最差的时期可能持续到２００９年底。预计保险股２００９年投资收益可能只有３％至３．５％，而平滑能力大为削弱。

　　保险股的反弹依赖股市反转。值得一提的是，三家上市保险公司的主营业务未受损伤。中国人寿一改２００７年保费个位数增长的慢牛速度，今年前三季度已赚保费达２４７１．３９ 亿元，同比增长５７．６％，超过中国平安的３１．４％和中国太保的４７．５％增速。再看中国平安，个险代理人数从中报的３１．５万人增长到三季度末的３３．６万人，“周单元”试点在提高人均产能方面初有成效，银行、信托、证券业务也都取得明显进步。可见，保险股虽没有走出“最差的时期”，但业务经营的“元气”未伤。


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