主题：贵州茅台（600519）：预收账款下降推动公司盈利超预期增长

07年报净利润同比增长83%。07年度每股收益3.00元，略低于之前业绩快报中披露的3.05元；营业收入增长47.6%，毛利率、净利润率高达87.96%和39.11%，分别同比上升4个百分点和7.6个百分点；第四季度单季营业收入和净利润分别同比增长68%和131%。
　　年报业绩巨幅增长的原因：（1）07年末预收账款11.25亿元，比06年末减少10.1亿元，比07年三季度末缩减11亿元，赶在07年四季度集中释放前几年遗留的业绩不排除是税务部门要求公司在所得税税率下调前释放业绩并上交税款。预收账款确认收入后07年度报表体现的茅台酒销量增长约18%，增速超预期。（2）吨酒价格预计超预期，07年下半年增加计划外的年份酒指标及直销比重提高后，我们推测07年度吨酒价格提升约21%。（3）品牌力提升后费用率不断下降，07年三项费用增长18%，费用率下降4.3个百分点至17.1%。

　　投资评级与估值：预计08-10年每股收益分别为4.680元、6.611元和9.002元，分别同比增长56.0%、41.3%和36.2%，按09PE50倍估值，12个月目标价330元，上涨空间55%，建议买入！关键假设点：08-10年茅台酒报表的销量分别同比增长4.8%、13.1%和10.7%，吨酒价格分别上升27%、21%和19%。

　　有别于大众的认识：（1）在市场明显减速增长的背景下能持续高增长的品种弥足珍贵，茅台可给予市场平均水平两倍甚至以上的估值水平；（2）目前53度茅台公司给专卖店的指导性限价为689元，比一年前提高了201元，幅度41%，而2月1日出厂价上调81元至439元后专卖店进销价差250元，未来出厂价上调幅度仍巨大，公司“市场化的EPS”比目前预测的至少高1.2元；（3）包含陈年酒后08年一季度茅台酒真实提价幅度至少26%，而不是市场认为的20%，事实上，考虑公司自销酒比重大幅提升后吨酒价格实际涨幅会更高；（4）由于04年基酒产量同比增长27%，相隔五年后的09年茅台酒将放量。

　　股价表现的催化剂：一季报预计增长60%以上，终端价格继续不断上涨。

　　核心假设风险：在价差已高达250元下公司继续扩大专卖店和经销商的利润。


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