主题：外运发展业绩低于预期

三季报业绩低于预期：公司录得盈利5.55亿元，对应每股0.6125元，同比增长34％，低于我们的预期。

　　E速业务以及银河货航录得较大亏损是业绩低于预期的主要原因：前三季度，受奥运会影响，全国规模以上快递企业包裹业务量出现了14.9%的同比下滑，同时，北京地区的交通管制也对快递投递业务产生了较大阻碍，因而我们判断E速中的包裹业务，在三季度可能出现了较大亏损；而银河货航目前依然面临国内货航公司普遍遇到的返程空舱率较高的难题，亏损严重，我们以少数股东损益简单推算，银河货航三季度亏损或将在7000万左右。

　　母公司收入依然稳定：公司货代业务经营范围以长三角及北京为主，由于长三角地区货源结构较为高端，以及奥运前北京地区设备运输带来的货量增长，两地吞吐量增长受到经济放缓冲击相对较小，同时得益于公司的直销、拼货举措，前三季度母公司收入(主要为货代业务)同比增长了20%至21.2亿元。外运敦豪利润有所增长：三季度母公司联营公司收益为1.19亿元，同比变化不大，考虑到E速以及银河三季度的巨亏，我们推算外运敦豪三季度利润增长幅度或达到10％以上，在今年全球经济活动放缓的背景下，我们预计敦豪的收入增速不应很快，因此，利润增长应该主要来自于其对成本的良好控制。

　　外运敦豪利润有所增长：三季度母公司联营公司收益为1.19亿元，同比变化不大，考虑到E速以及银河三季度的巨亏，我们推算外运敦豪三季度利润增长幅度或达到10％以上，在今年全球经济活动放缓的背景下，我们预计敦豪的收入增速不应很快，因此，利润增长应该主要来自于其对成本的良好控制。

　　基本面复苏尚待时日：我们判断，在目前全球宏观经济趋缓的情况下，09年货运、快递业务均不容乐观，因而公司货代业务以及外运敦豪的利润增幅将在明年出现下滑；至于银河货航和E速业务，我们认为，高投入高折旧的货运航空在需求增长乏力的情况下，即使不再投入新机队，扭亏为盈还需一段时间，而E速业务，限于毛利率较高的包裹业务行业增长前景黯淡，要出现转机需待09年之后。

　　鉴于银河货航亏损幅度高于我们预期，我们下调了外运发展08、09和10年盈利预测至0.67元，0.32元和0.45元，对应PE为7.5x，15.4x和11.3x。如果剔除出售金鹰带来的一次性盈利增厚，08年PE为17.8倍，估值并不便宜。我们一直担心银河货航的持续运营会给公司带来价值损害，而我们预计货航明年依旧难以扭亏为盈，公司业绩依然存在较大不确定性，因此，我们维持对其"中性"的评级。


【免责声明】上海大牛网络科技有限公司仅合法经营金融岛网络平台，从未开展任何咨询、委托理财业务。任何人的文章、言论仅代表其本人观点，与金融岛无关。金融岛对任何陈述、观点、判断保持中立，不对其准确性、可靠性或完整性提供任何明确或暗示的保证。股市有风险，请读者仅作参考，并请自行承担相应责任。