主题：国电电力：虽压力重重 业绩尚可

　投资要点：

　　2008年前三季度，由于国电环保科技不再合并报表，在发电量同比增长8%、电价经过两次上调的情况下，公司营业总收入129.3亿，仅同比增长2.3%；营业成本则在高煤价作用下同比增长近20%；?? 7-9月，公司营业收入41.9亿元，同比下降14%，原因是奥运期间受电区域高耗能行业停、限产带来电力需求下降，导致公司主力电厂中的大同第二发电厂和大同公司三季度发电量出现同比大幅下降，此外电价上调前过高的煤炭价格对发电量的影响虽难量化但也必然存在；??公司三季度财务费用延续前两季度的上升趋势，前三季度累计财务费用率达到7.1%，同比上升两个百分点。资产负债率的上升、部分新机组投产及贷款利率的同比增加是财务费用率明显上升的原因。

　　多重不利因素重压下，公司虽为大型全国性火电公司中业绩较为稳定者，三季度单季度亦出现亏损。7-9月公司实现净利润-2.46亿元，较2007年同期下降超过130%。经过推算，公司三季度煤价同比上涨超过50%，远高出上半年33%的涨幅，这也是整个火电行业三季报所普遍显示的状况。随着市场煤价的缓慢下降，我们预计公司全年综合煤价涨幅约为45%或略低，08年业绩将呈现大幅下降但仍明显优于全行业平均水平；??在谨慎假设09年电价不再上调、综合煤价和利用率与08年持平的情况下（公司08年利用率下降较多的机组，有望于09年出现大幅反弹），公司09年EPS约0.22元，综合煤价5%的上升（下降）将使公司业绩下降（上升）0.06元。虽然静态相对估值优势不明显，但在行业景气见底、业绩对单变量敏感性极强之时，公司仍是我们在火电行业中的首选投资标的，维持“增持”评级。



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