主题：浦发银行 发债是过渡 利润留存重要性上升

􀁺 浦发银行出的次级债和混合资本债各100 亿元的发债计划。浦发银行3 季度末的资本充足率仅略高于目前8%的最低标准，而银监会正考虑提高中小型银行资本充足率标准达到10-12%，浦发的资本充足率已经明显偏低，为资本充足率的不足，浦发计划发债200 亿元来补充其附属资本。

􀁺 从静态分析，200 亿元次级债和混合资本债不能完全用于附属资本，发行使其充足率达到10%以上，基本可以满足未来1 年的业务发展。次级债和混合资本债均只能用于补充附属资本，浦发银行3 季度资本充足率为8.3%，核心资本充足率为5.2%，3.1 个百分点为附属资本。资本净额为573 亿元，不考虑扣减项，核心资本为357亿元，附属资本为224 亿元。根据资本充足率的计算方法，附属资本计入部分不能高于核心资本，因此从静态分析的角度，浦发银行附属资本最大补充额为130 亿元，对应的资本充足率为10.4%，200 亿元中有70 亿元无法用于补充附属资本。

􀁺 从动态的角度看，浦发通过利润留存将能完全将这200 亿元发债用于附属资本，充足率最高可以达到12%左右，基本满足了银监会提高后的标准。浦发银行目前的财务杠杆倍数高达30 倍，几乎为上市银行最高水平，这也伴随着更高ROE。此外，浦发较高的拨备覆盖水平和巨额的应付工资，将能在未来降低支出增速，使其2009年盈利水平还能保持在较高的水平。在较低的分红率下，浦发的利润留存能使其核心资本逐步上升，在不考虑股权融资的情况下，到2009 年末200 亿元的发债将能大部分计入附属资本，届时浦发的资本充足率达到12%左右，基本符合银监会提高后的中小银行资本充足率标准。

􀁺 发债是浦发提高资本充足率的过渡方案，中期内股权融资压力较大。浦发银行虽然较早提出的8 亿股增发方案，但管理层一直没有批准，因此浦发银行的核心资本在短期内难以得到补充。虽然发债可以提高全部资本充足率，但从中期来看，浦发的股权融资压力很大。

2008 年后业绩增速将有明显的下降，但缓冲能力较好。2008 年浦发银行拨备覆盖率较高，为未来信贷成本的提高提供了很大的缓冲。此外，高达83 亿元的应付工资可在未来缓冲费用增长的压力。保持较高的ROE 水平，增加利润留存将是浦发未来补充核心资本最主要的手段。目前的估值较有吸引力，我们维持“增持”评级，目标价为16 元。




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