主题：小天鹅A大股东暂缓增持不改公司价值

大股东增持暂时搁置。美的电器和小天鹅同时发布复牌公告，公司大股东美的电器拟部分要约收购方式增持小天鹅股票事项，因方案技术实施条件尚不成熟而暂停实施，未来三个月内不再讨论该事项。此次停牌讨论对小天鹅进行股份增持事宜，与我们判断的可能进行洗衣机业务整合有差异，表明目前美的电器对小天鹅的业务整合还处于基础阶段。
降低持股成本是目的。美的电器拟增持续小天鹅股权，意在降低持有的小天鹅股权的成本。2 月26 日，美的电器与小天鹅原大股东无锡国联集团签署股权受让协议，以16.8 亿元对价受让国联集团持有的小天鹅8767.33 万股股份，合每股价格为19.16 元，转增后每股价格为12.77元。停牌前小天鹅收盘价仅为4.09 元，与大股东持股成本相去甚远，美的电器选择此时增持小天鹅股份，一方面意在降低自身的持股成本，另一方面也表明大股东认为小天鹅当前股价偏低。
人事整合基本完成，业务整合继续推进。美的电器入主小天鹅半年多来，重点对小天鹅进行了人事整合，更换了包括董事长、董事、财务总监、营运总监、销售公司总经理等在内的部分高管。同时，对公司中下层员工，小天鹅引入美的电器的运营与考核模式，与部分不符合要求的员工终止了劳动合同关系，这虽然会一次性增加公司相关管理费用，但我们认为有助于提升小天鹅的整体生产运营效率。另一方面，美的电器与小天鹅之间的业务整合在持续推进，小天鹅充分利用美的电器在白电领域的采购、销售优势，加强与大股东在经营层面的协同合作，在人事整合基本完成后，下一步美的电器将继续加大对小天鹅的业务整合力度，我们预计在未来一年内双方可能涉及冰洗业务的重组整合。
调整公司08-09 年EPS 预测。11 月26 日，小天鹅公告称，因“退城进园”涉及到终结与部分员工劳动合同关系，需要相应支付补偿金额约7000-7500 万元，这部分补偿金将一次性计入08 年相关管理费用，我们初步测算将降低公司08 年EPS 约0.10 元。而“退城进园”的补贴19800万元预计将于2009 下半年获得，这将增厚小天鹅09 年每股收益约0.27元。我们调整公司08-09 年EPS 预测，分别为0.16、0.60 元。
维持谨慎推荐评级。目前洗衣机行业仍面临出口下滑和内需放缓的压力，公司主营业务盈利短期难以大幅增长，但美的电器增持公司股份、整合洗衣机资产预期仍在，我们维持对小天鹅“谨慎推荐”的投资评级。
风险提示。公司面临的主要风险因素包括：美的电器整合小天鹅进程中面临的不确定性；行业销售变动特别是内销市场回落幅度可能超预期。




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