主题：造纸行业：四季度盈利低点 一季度预期回暖


国信证券


　　
　　四季度盈利预期环比下滑近九成不是常态：四季度行业毛利受到空前挤压，原因是上半年行业景气令原料价格高位及厂商三季度囤积加速，随着行业景气回落及经济下滑进一步加速这种回落，高价原料被迫于四季度消化，而纸价因产品需求萎缩及原料价格下拉而持续下降。受此影响，重点公司盈利环比预期下滑近九成，部分主流厂商将出现亏损。这个预期还不包括可能的产品减值准备，否则全行业亏损亦属正常。由于这一阶段的产品毛利决定因素形成的不利交集难以持续，本季的盈利下滑并非常态。

　　一季度盈利环比回升四倍但仍不及三季度水平：各主流厂商将于四季末消化完毕前期高价原料，自明年一季度起产品价格与原料价格将恢复正常的匹配关系，行业盈利能力得到部分恢复，盈利环比预期回升四倍，但仍低于今年三季度的盈利水平四成左右。

　　维持行业及公司评级：维持行业中性评级，维持纸业公司未评级及中性评级。由于纸业整体估值相对于市场并无优势，期间的机会可能表现为盈利恢复阶段性超过市场平均令预期发生变化，但如上所述，我们判断这种盈利回升时间短暂、空间较大但绝对水平仍低，可能令投资难度较大。

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