主题：华电国际：受益于煤价下跌和利率下滑 目标价7元

　公司经营区域以山东为主，其煤炭主要来自山东和山西。公司下属电厂基本没有来自中国神华和中煤能源的煤炭，因此08年的煤价主要跟随市场煤价波动较大。在09年煤价下行的通道中，公司受益较大，预计煤价下跌的幅度应高于全国平均水平。而公司是行业中对煤价最为敏感的公司，因此煤价下跌时期业绩反弹明显。

　　山东省在08和09年装机容量平均增速低于3％，因此09年山东省火电厂的利用小时将基本保持不变。而公司目前的装机容量中超过50％集中在山东省，因此公司将是行业中利用小时下滑最小的公司之一。

　　公司过去几年通过新建和收购使规模快速扩张，同时亦造成资产负债率超过80％，特别是08年的巨幅亏损更是雪上加霜，因此尽早发行可分离债对公司至关紧要。另一方面，公司目前的付息债务达到600亿元，利率下降对公司财务费用的节省效果明显。

　　过去几年是公司的高速扩张期，07和08年均装机容量达到26％，由于08年的煤价上涨使公司增收不增利。随着煤价回落，公司高速扩张的效果在09年将充分释放。假设公司09年煤价维持07年水平时，09年EPS将达到0.64元，煤价分别较07年水平高出5％和10％时，业绩分别为0.56元和0.47元，目前动态PE为7～9倍，明显偏低。

　　我们上调公司评级到“买入-A”，给与09年15倍PE，目标价位7元。



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