主题：债市升势难撼动后续调控需关注

　债市昨日继续小幅攀升，上证国债指数收于112.69点，涨0.08%，全天成交3.35亿元，较前日萎缩一半。从盘面来看，中长期券种走势较强，010107券、010505券等涨幅居前，仅有010509券等少数品种绿盘报收。

　　在1、2月份通胀高涨的情况下，央行于日前出台上调存款准备金率政策，缓解了市场对近期加息的预期。从资金面上看，上调0.5个百分点的存款准备金率相当于一次性收缩2000亿元资金，这仅对部分中小银行产生一定的影响，目前债市资金面并未受到太大影响。

　　从目前的货币政策趋势看，通过数量型工具大力回收、深度冻结流动性将成为下阶段央行调控的首要任务，在国内紧缩的趋势下，美国经济的下滑使其面临继续降息的压力，我们认为准备金率加上汇率政策将是后续调控的主题，利率工具相对弱化。

　　首先，利率工具有一定的滞后性，2007年的6次加息效果及潜在风险需进一步观察，从政策管理层的态度来看，2月份的数据过激主要是受到春节、雪灾因素较多，不能对通胀过早下结论，全面、准确的数据是高层更愿意看到的。其次，美联储再度降息75基点，其2007年9月以来进入降息周期，较大的降息幅度使得中美利差形成180基点的倒挂，牵制住了央行的加息步伐，并从利差和央票成本上压制了中国央行的加息空间。美国经济衰退，增加了中国经济平稳运行的外部风险，使加息举动更趋谨慎。从周小川行长近期的讲话中也可以看出，中国的货币举措很大程度上受到国际经济因素的影响，加息手段延缓。其三，加息可能带来国内经济的隐忧，尽管控制GDP增长速度、防止经济过快过热是调控的重点，但当前经济运行各个环节基础不稳固，一些突发因素很容易使经济脱轨下行，会带来意想不到的风险。继续大幅加息是否会增大经济运行风险还难以断定。

　　从以上几点看来，利率手段会弱化，我们判断，4月份达到通胀洪峰时央行可能会动用该工具，后续的手段更借助于央票、存款准备金率及汇率工具，从美联储大幅降息的意图上看，在防范国内经济大幅下降的同时也给我国的汇率造成较大的压力。若25日上缴存款准备金依然选择美元形式，短期内人民币对美元汇率有可能受到显著影响，升值步伐可能再现停滞，但长期来看，升值依然是主旋律。对债市来说，资金面为其提供支撑，但央行后续调控值得关注，在热钱不断流入的情况下，存款准备金率依然有较大的上调空间。


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