主题：中煤能源 业绩前瞻 煤焦销售低于预期

近日，中煤能源公布2008 年部分经营数据。2008 年公司原煤产量10037万吨，同比增长10.88%，其中自产原煤9239 万吨，同比增长10.95%；2008 年公司煤炭销量为8775 万吨，同比增长3.04%，其中内销煤炭7207 万吨，同比增长12.5%，出口1566 万吨；2008 年生产焦炭367万吨，同比增8.9%；煤矿装备产值50 亿元人民币，同比增长39.6%。

事件评析：

商品煤销售情况差于预期。2008 年公司煤炭销量同比仅增长3.04%，低于我们前期的预测9206 万吨、8.1%的增速。与2008 年上半年相比，公司煤炭销售增速回落7.36 个百分点。主要原因是2008 年四季度公司煤炭销售情况不理想，这主要是冬季取暖用煤需求滞后、10月份以后工业发展增速放缓全国电煤需求下降导致。受此影响公司销售收入适当调降。

原煤产量基本复合预期。2008 年公司的煤炭生产目标是超过1 亿吨，实际情况超目标37 万吨，基本按照计划生产。

煤炭出口降幅较大。2008 年公司出口煤炭1566 万吨，同比下降17.32%，超过全国平均降幅。根据海关数据，2008 年全国出口煤炭4543 万吨，同比下降14.6%。2008 年下半年全球煤炭市场价格高位回落，同时国际市场煤炭需求减缓，出口关税增加，抑制了公司煤炭出口的热情。自2008 年8 月20 日起，我国的焦炭的出口暂定税率由25%提高到40%；炼焦煤出口暂定税率由5%提高至10%；并且对其他烟煤等由原来的零关税上调至暂定征收10%的关税。

焦炭销量预期下降。2008 年公司焦炭产量367 万吨，同比增8.9%，远低于此前预期395 万吨产量、17.1%的增幅。预计2008 年公司销售焦炭350 万吨左右，同比降2.2%。2008 年10 月份以后主要焦炭企业根据市场销售不振的情况，主动减产限产。山西焦化行业协会2008 年10 月份的指导意见是山西焦炭企业限产40%-50%，11 月份又加大限产力度到60%-70%，限产及有条件停产的时间暂定2009年6 月。根据最新了解的情况，公司大部分焦化厂目前的开工率仅有4 成。因此2008 年公司焦炭业务盈利情况不乐观。

煤机业务表现良好。2008 年公司煤矿装备产值同比增39.6%，高于2008 年上半年增速。由于目前的煤机生产主要依据以前合同订单，因此相对与煤炭和焦炭销售业务，煤机业务的盈利能力相对稳定，在煤炭市场波动的情况下起到了稳定器的作用。

盈利预测与评级调整：

根据最新的经营数据，我们调整公司的盈利预测。假设说明：由于目前2009 年煤电价格谈判未果，未来两年煤炭需求低迷，因此关于2009、2010 年煤价的假设存在很大不确定性。

主要假设：1、2008 年公司煤炭平均售价同比增涨40%，煤炭生产成本同比增31%，煤炭业务贡献销售收入71%；2、安太堡井工矿2009年将达产，东露天矿2009 年投产，由此预测2009、2010 年公司将增加煤炭产量各1000 万吨，同时假设公司不会大规模限产；3、考虑煤炭销售增值税增加4 个百分点的情况下，假设公司合同电煤售价同比增长6%，则2009 年煤炭售价实际增幅3%，2010 年增幅2%。

盈利预测：2008-2010 年每股收益0.57 元、0.68 元，0.66 元，2009年公司销售收入和净利润仍将维持约20%的增长，2010 年净利润或将下降。目前公司市净率为1.54 倍，维持公司“谨慎推荐”评级。

公司未来发展得益于量价齐涨。小煤矿的整顿关闭有利于公司市场份额的扩张，新增产能将有效释放，因此公司产量增加的可能性较大。同时以合同电煤为主的销售结构也将增加行业发展低谷时期公司业绩的稳定性。

如果电煤价格双轨制部分取消，对公司来说更意味着业绩的爆发。目前煤电双方仍在僵持阶段，年前政府出面解决的可能性较大。电煤价格市场预期存在。

存在风险：

主要风险因素：2009 年电煤合同价格可能被高估；煤炭产量能否如期释放以及公司是否适度限产，存在不确定性。如果公司2009 年原煤生产规模与2008 年持平，则我们的预期将比实际情况虚高11.6%。




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