主题：海信电器 因为专注 所以专业

　　青岛海信电器股份有限公司(600060.SH)于1997年4月在上海证交所上市，是国内著名的家电上市公司。公司主要从事电视机、数字电视广播接收设备及信息网络终端产品的研究、开发、制造与销售，拥有中国最先进数字电视机生产线之一，年彩电产能1610万台，是海信集团经营规模最大的控股子公司。

　　海信电器拥有国内一流的国家级企业技术研发中心，始终坚持“技术立企”的企业发展战略，每年将销售收入的5%投入到研发，并在中国、美国、荷兰、南非等全球七个地区设立研发中心，实现了24小时不间断技术研发。截至目前，海信电视已经获得授权专利数862件，其中有600多项是在新技术、新功能方面取得的重大突破，海信电视拥有的中国授权专利数在业内高居榜首。

　　2005年6月26日，海信推出了我国音视频领域第一块自主知识产权的、产业化的数字电视处理芯片---- “信芯”，彻底打破了中国生产彩电以来核心芯片一直被国外垄断的历史;2007年9月19日，中国彩电行业第一条液晶电视模组生产线在海信建成投产，目前公司第二条液晶模组生产线建成投产，液晶模组的生产良率超过99%，达到国际一流水平。液晶模组年产能由 50 万台提升到 150 万台，而且二期改变了一期只能生产 26英寸以下模组的局限， 可生产的最大尺寸为 42英寸，丰富了自产模组的产品线，将促进产品毛利率的更快提升。09年将筹建的三期项目可生产的最大尺寸为 52英寸。模组产品线的丰富将更广泛的降低成本。

　　一、国内彩电市场风起云涌

　　我国彩电业正处于由传统CRT电视向平板电视的转型期。目前，欧洲和北美市场液晶电视的占有率已经超过70%(欧洲超过85%)而包括中国、印度在内的新兴市场中，目前液晶电视整体保有量占有率依然只有20%左右，CRT在我国占有的市场份额仍然较大。家电下乡的影响也会在一定程度上延缓CRT的衰退，但是其衰退的趋势却不会改变，未来的市场必将是液晶的市场。

　　1. CRT在我国市场份额仍然较大

　　根据中国电子视像行业协会和市场调查公司奥维咨询的联合调查数据，今年上半年，我国CRT电视总销量高达1127万台，依然超过平板电视。更重要的是，CRT彩电业务依然是中国彩电业务最重要的盈利部分。

　　CRT电视虽已进入衰退周期，但衰退步伐远比预期的缓慢。在液晶电视的利润空间受到挤压时，CRT电视给国内彩电企业创造了盈利空间。

　　中国企业真正具有规模和产业链成本优势的只有CRT电视，因此中国企业一定要尽可能的延长CRT电视的生命周期，而且中国等新兴市场依然是中国CRT电视和彩管企业真正的机会。

　　虽然平板电视替代CRT电视的趋势已是不争的事实，但对中国企业来说，如果现在就完全放弃CRT电视，其规模偏小的液晶电视业务显然是无法抵抗外资品牌的价格压力。因此，CRT在我国未来的一段时间内仍将占领较大的市场份额。

　　2. 家电下乡将延缓CRT的衰退

　　根据商务部的通知，此次“家电下乡”将推广到12个省，相对于前期3个试点省份增加了约1.38倍农村人口。根据益邦投资的测算，推广后彩电销量将增加到700万台。并且从2009年2月1日开始，家电下乡将推广到全国，将在更大程度上推动彩电的销售。此次“家电下乡”，海信电视15个型号的产品中标，其中包括尺寸较小、价格较低的液晶电视，但主要是以CRT电视为主，因此，此次家电下乡，不仅有助于海信电器抢占三、四级市场，而且能够有效延缓CRT产品的衰退。

　　3. FDP取代CRT已成为必然趋势

　　传统的显像管电视CRT由于受成像原理的限制体形庞大，在显示面积上难有进一步的突破。平板电视FDP是2003年厦华推广等离子电视时率先提出的，现平板电视多指液晶电视LCD和等离子电视PDP。平板电视由于体积小，显示面积还有很大的拓展空间，因而越来越成为电视市场的宠儿。

　　根据iSuppli对2006-2011年全球彩电市场规模及预测的数据，2007年CRT彩电市场规模11529万台，相比2006年的13465万台减少了14.38%，并预计今年全球CRT市场规模为9874万台，而2011年市场规模将减少到5675万台。

　　无论是从外观设计还是节能环保的角度来说，平板电视都明显优于传统的CRT电视。因此，在未来，平板电视必将取代CRT。

　　4. 国外品牌占领国内彩电市场

　　长期以来，国产液晶电视品牌在外资品牌的围攻下节节失利。今年上半年，整体液晶电视销售中，外资与国产品牌的销售量占有率分别为56.22%和43.78%，国产品牌液晶电视的整体市场份额同比大幅下降。与去年同期相比，经过上半年激烈的价格竞争，进入销售量前10名的2008年上半年，进入液晶电视销售量前10名品牌中，进口品牌销售量、销售额占有率分别提高24.71 和22.73个百分点，国产品牌销售量、销售额占有率分别比去年同期下降10.07和10.63个百分点，排行前10位国产品牌销售量、销售额占有比例仅为30.93%和24.86%，截止2008年6月，这个市场占有率水平创国产品牌占有率新低。

　　并且，国产品牌家电企业不止在一、二线市场丢失“阵地”，而且连所谓的三、四级优势市场都已被外资品牌蚕食。报告也显示，外资品牌液晶电视在三级市场的整体销售量占有率，从去年上半年的36.11%上升至今年上半年的51.91%;在四级市场也从去年上半年的31.71%上升至今年上半年的46.97%。

　　中国彩电业如何破局，国产品牌如何实现可持续发展是近年业内关注的热点话题。业内普遍认为解决问题的关键在于技术差异性和上游资源的掌握。在技术差异性上，奥运阶段国产品牌借IPS硬屏技术的突围之战足以证明这一策略的正确性。而在上游资源的掌握上，对液晶模组的扩张模式值得借鉴。相信国产品牌还将会探索出更多的创新发展模式。

　　二、专注于电视机业务的黑电龙头

　　青岛海信电器股份有限公司与青岛海信空调有限公司于2007年9月25日在青岛签署了《关于海信(北京)电器有限公司股权转让协议》，将所持有的海信(北京)电器有限公司55%的股权转让给海信空调。北京海信的经营范围为制造、销售电冰箱产品及其它家用电器产品，因此，海信电器此次转让北京海信的股权，实际上是对冰箱业务进行了剥离。此次股权转让完成以后，电视机业务成为公司的唯一的主营业务。

　　1. 公司股权结构简单

　　海信电器是海信集团旗下最大的控股子公司，实际控制人为青岛市国资委。

　　2. 技术立企是海信电器的最大竞争优势

　　海信电器拥有国内一流的国家级企业技术研发中心，始终坚持“技术立企”的企业发展战略，每年将销售收入的5%投入到研发，并在中国、美国、荷兰、南非等全球七个地区设立研发中心，实现了24小时不间断技术研发。截至目前，海信电视已经获得授权专利数862件，其中有600多项是在新技术、新功能方面取得的重大突破，海信电视拥有的中国授权专利数在业内高居榜首。

　　公司从日本、新加坡引进了多名高端技术人才，为海信带来了先进的生产技术，海信倡导的精细化运作、管理得以提升，直接改进了生产效率。“技术立企”一直是海信宣扬的企业理念，并且，在如此艰难的环境中，海信仍然坚持加大对技术的投入，并且，对技术投入的效果已经开始显现，公司利用自主技术研发新产品，利用新产品领先市场的优势，赚取超额收益，获得较高的利润率。从长远来看，能够在未来站稳脚跟的只能是拥有自主技术的企业。

　　3. 上、下游产业链整合有助于控制成本

　　彩电的制造包括面板、模组、整机三个组成部分，这三部分各占成本的三分之一。目前，国内企业大多只是从事整机这最后一个环节。公司通过建设模组生产线开始了上、下游产业链的整合。首先，只从事整机这个环节，对于上游成本没有话语权，利润非常低;其次，技术含量低，没有自主技术是很难立住脚的;再次，上游产业已经开始往下游扩张。因此，只从事整机组装容易在激烈的市场竞争中被淘汰，因此海信选择了向上游模组进行扩张。

　　2007年9月19日，中国彩电行业第一条液晶电视模组生产线在海信建成投产，目前公司第二条液晶模组生产线建成投产，液晶模组的生产良率超过99%，达到国际一流水平。一期模组完全达产将有20万片。二期模组于7月底投产，液晶模组产能达到150万片。而且二期改变了一期只能生产26英寸以下模组的局限，可生产的最大尺寸为42英寸，丰富了自产模组的产品线，将促进产品毛利率的更快提升。2009年，建成5条26-52英寸液晶模组生产线和5条背光模组生产线，液晶模组产能将达到300万片，CCFL背光模组产能达到100 万片，LED背光模组产能达到100万片。届时，公司自建的液晶模组工厂将会满足自身需求量的一半。另外，由于背光模组占液晶模组成本的25%左右，公司自建5条背光模组生产线将降低液晶模组整体的成本。

　　4.具有前瞻性的管理层把公司带领走得更远

　　公司于2004年在业内最早提出平板化战略，也是国内最早确立LCD电视为公司未来战略方向的企业，应该说，公司的平板化战略理念相当超前和坚定，而对LCD电视的战略选择也准确的把握了平板电视主流发展趋势，在战略上就超越了竞争对手，获得了相当的先发优势。实践证明，公司也正是的通过平板电视尤其是 LCD电视的成功，实现了公司历史性的飞跃。

　　5.股权激励计划预计从09年开始实施的可能性较大

　　海信电器11月20日公告股票期权激励计划(草案)，计划所涉及的标的股票总数累计不超过公司股本总额的10%。首期授予的股票期权的行权条件为：首次计划有效期内公司每年平均的净利润增长率不低于 14%(包括 14%)，且不低于行业的平均增长率;净资产收益率不低于 8%，且不低于行业平均水平。实施时的行权价格为5.72元/股，即每份期权可以按5.72元的价格购买1股公司股票;有效期为自首期股票期权授权日起的5年，其中限制期为2年，行权有效期为3年。

　　目前仍需股东大会审议通过。

　　每年平均的净利润增长率连续五年不低于14%、并且净资产收益率不低于8%的双重行权条件对于公司来说并非易事。公司07年净资产收益率

　　7.21%，为02年以来的最高水平，而且，08年受到经济危机的影响，公司销售不太乐观，所以08年预计净资产收益率为6.84%，所以，我们认为此项股权激励措施在08年底前通过的可能性不大。如果能够从09年开始，则通过管理层的努力达到行权条件的可能性增大，更能起到对管理层的激励作用。

　　三、公司稳健的财务管理

　　1. 盈利能力逐渐上升

　　从公司历年的盈利能力指标(销售净利率、总资产净利率、净资产收益率)可以看出，公司的盈利能力呈逐渐上升的趋势。

　　2. 较强的偿债能力

　　公司05年的流动性较其他公司稍差，但是公司自06、07年流动性、速动性能力明显高于另外两家彩电企业，流动性、速动性较强表明公司偿债能力较强。资产负债率明显低于另外的公司，资

　　产负债率越低，企业偿债越有保证。因此，公司具有较强的偿债能力。

　　3. 较强的资产管理能力

　　公司的应收账款周转能力、存货周转能力、核心营运资本周转能力都远高于另外两家彩电企业，在宏观经济不景气的情况下，这将成为公司巩固其彩电龙头地位的有利因素。

　　四、公司估值及投资建议

　　12.26日，根据青岛市科学技术局、青岛市财政局、青岛市国家税务局和青岛市地方税务局联合发布的《关于公示青岛市 2008 年第一批拟认定高新技术企业名单的通知》(青科高字[2008]27 号)，青岛海信电器股份有限公司(下称“公司”)及控股子公司青岛海信信芯科技有限公司列入青岛市2008年第一批拟定高新技术企业名单，自2008年12月23日起公示，公示期为15个工作日。根据相关规定，高新技术企业的所得税将按照15%的优惠税率征收。

　　预计公司08年、09年、10年EPS分别为0.43元、0.55元、0.66元，对应市盈率分别为14倍、11倍、9倍，对应P/B分别为0.96、0.89、0.82，估值水平较为合理，维持谨慎推荐的投资评级。

　　五、风险提示

　　1. 若宏观经济增速大幅下滑，公司的销售将会继续受到抑制。

　　2. 大盘持续下行的系统性风险。




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