主题：中国国航大涨近8％ 带动航空板块上扬

　　中国国航大涨近8％，对航空板块及股指有较好带动。报告指,国航过去十二个月累跌73%,德银相信股价已反映负面消息,包括燃油对冲损失及客运量疲弱。随着本地载客量回升、政府扶持及航油价格下降,2009-10年盈利强劲反弹,估计股本回报率达14%/10%,为区内同业最高。


　　近期有媒体报道上市公司刻意做差年报之嫌，航空公司2008年的表现是一个典型。航空公司进行燃油套期保值业务所造成的亏损吞噬了航空公司巨幅利润，这是惊人的。但惊人的背后，我们通过回顾航空公司开展燃油套期保值的历史也不难发现，这一造成业绩大幅变动的因素在2009年或将不会重演。

　　中国国航于1月16日公告，公司至2008年12月31日燃油套期保值合约公允价值损失扩大到68亿元人民币，12月当期的实际赔付约为5280万美元，不过，实际赔付不会对公司的现金流产生重大不利影响。我们可以看到，中国国航在2008年三季报公告，燃油套期保值亏损额为9.61亿元。至10月31日，亏损扩大到31亿元。随着国际原油价格的继续大幅下跌，亏损数额继续大幅扩大至68亿元人民币。也就是说，造成中国国航套保巨幅亏损的关键时段在四季度。

　　回顾国航的套保历史，实际上类似2008年四季度的状况是非常极端的。中国国航从2001年就开始进行航油的套期保值业务，但在2004年之前，一方面原油价格较低，燃油支出对中国国航的成本支出影响较小，另一方面中国国航进行的航油套期保值业务规模较小，截至2005年中国国航也只是对12%的年度航油用量进行了套期保值。此后，随着原油价格的不断上涨，公司的航油套期保值的数量不断增长，到2007年，中国国航的航油套期保值数量已经接近公司年度航油用量的50%。此外，由于2005年-2007年，中国国航的航油衍生工具的净收益为0.95亿元、1.13亿元和2.36亿元。由于在此期间，原油价格保持上升的趋势，公司的航油套期保值业务很好的降低了公司的燃油成本和业绩波动，中国国航因此对通过套期保值业务进行稳定成本的信心增加，并在2008年忽视了一定的风险。

　　那么，套保损失扩大这一事件对国航的2008年财务报表影响如何？我们可以比较，中国国航2007年净利润为38.81亿元，而在受套保损失影响后，2008年净利润大幅度亏损已没有任何悬念，如果将套保损失全部计入投资损益，预计的亏损可能将达到75-80亿元的程度。而这样也将构成中国国航历史上最大的亏损，对比2007和2008年中国国航的财务报表完全是两重天。

　　但是，经过2008年的洗礼，如果到2009-2010年石油价格出现上升情况，中国国航反而可以冲减投资损益获得正收益。如果中国国航将燃油套期的损失主要体现在2008年的年报业绩净利润的亏损，即使油价继续向下跌破30美元/桶，对2009年-2010年影响也很有限，反而如果油价能在低位回升，对未来业绩甚至可能有良好的效果。

　　除了中国国航外，类似上海航空等在2008年也同样面临着航油套保损失等因素的影响，航空公司2008年经营境况的不乐观还受到雪灾、地震以及奥运安保等因素的影响，如果这些不利影响全部在2008年年报中释放，那么我们会看到一份异常糟糕的年报，但由此也可以对2009年的业绩稍加放心。

　　



【免责声明】上海大牛网络科技有限公司仅合法经营金融岛网络平台，从未开展任何咨询、委托理财业务。任何人的文章、言论仅代表其本人观点，与金融岛无关。金融岛对任何陈述、观点、判断保持中立，不对其准确性、可靠性或完整性提供任何明确或暗示的保证。股市有风险，请读者仅作参考，并请自行承担相应责任。