主题：上汽集团:汽车龙头迎来曙光

分析师变动,给予买入评级,目标价人民币20.5元:鉴于汽车市场全面复苏,且2015年3季度公司自主品牌营收超出预期,我们预期上汽自2015年4季度起将迎来光明前景,预估2015/16/17年公司税后净利润将同比增长4%/5%/6%。考虑1)市场对大众汽车排气造假丑闻反应过度;以及2)8%的股利收益率可抑制股价下跌风险,我们给予上汽买入评级,目标价为人民币20.5元,系基于现金流量折现估值和7.4倍2016年预估每股收益平均计算而得。

购置税调降的受惠者:中国乘用车市场继9月同比增长3%后,预计在购置税调降的利好刺激下,2015年4季度至2016年1季度将持续复苏。这应有利于上汽加速增长,系因上汽70%以上销售额来自小排量汽车(参见图4)。

自主品牌营收增强有利于毛利率提升:2015年3季度上汽自主品牌(包括五菱)销量同比增长4%至49.4万辆,表现优于合资品牌。由于自主品牌车型具有价格竞争力且利润率较高,未来几季营收贡献增加将带动毛利率由2014年的11.2%升至2015/16年的11.5%/12.3%。

自主品牌销售转强带动2015年3季度毛利率优于预期:虽然2015年3季度营收仅同比增长0.7%,但受惠于自主品牌销售额增加,毛利率达12.2%,优于市场预期。扣除投资利益减少的影响后,每股收益同比增长4%至人民币0.64元。

大众汽车排气造假丑闻并未拖累增长前景:虽然空方可能担心大众汽车排气造假丑闻将导致上汽盈利下调,但考虑柴油引擎车占上汽乘用车销售比重为0%,我们认为投资人担忧过度。


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