主题：举牌万科路径存诸多巧合

险企狂举牌监管敲警钟

　　在借助高收益率揽得巨额保费之后，近期险企开始了疯狂举牌进军二级市场，但这却暗含着成本收益错配和利差损等风险。为此，上周五保监会紧急下发文件进行摸底，要求险企限期上报投资压力测试，一旦不过关投资将受到诸多限制。

　　保监会出 台《关于加强保险公司资产配置审慎性监管有关事项的通知》（以下简称《通知》），要求部分保险公司进行资产配置压力测试，评估对资产收益率、现金流和偿付能力的影响。

　　有保险分析人士指出，保监会此文发布与近期保险公司频频举牌上市公司股权有关。就在保监会发文的当日，安邦保险一连对包括金融街(000402)、欧亚集团(600697)、大商股份(600694)在内的三家上市公司进行增持，并超过举牌红线，其中持有金融街达到25%。事实上，这只是安邦频频举牌的缩影，就在前一日，安邦保险接连对万科、同仁堂(600085)和金风科技(002202)举牌。

　　据不完全统计，继7月A股大跌之后，多家险企发动抄底攻势，仅不到半年时间里，包括富德生命、前海、国华、君康、百年、阳光在内的险企成功举牌逾14家上市公司，其中不乏浦发银行(600000)、万科A等蓝筹股。

　　“目前，资本市场持续动荡、银行利率不断下行，为了覆盖支出成本，险企寻找新的投资方向，而证券市场无疑成了选择的目标。”上述分析人士表示。

　　事实上，险企不断上演举牌游戏，离不开承保端的支撑。数据显示，前10个月险企实现保费收入达到20384亿元，同比增长39.93%，其中万能险、投连险占整体保费的32.1%，增长幅度分别为84.6%和206%。如此来看，险企承保端的支撑主要集中在万能、投连险。

　　依赖万能险等理财型保险揽保费的情况在上述险企中较为常见，君康人寿、富德生命人寿等多家险企在网销渠道推出预定收益率超到7%的万能险，推高规模保费的增长。

　　收上保费用来投资，赚取差息已成为保险投资市场的惯用手法，这也潜藏着较大的风险。保监会相关人士就解释，保险公司资产配置在利率下行背景下可能存在成本收益错配和利差损风险。

　　“当前，一些保险公司的部分负债端业务呈现期限短、成本高的特征，如果这部分资金集中投资于股权、不动产等变现能力较差的资产，易产生流动性风险。”保监会上述人士补充道，部分公司存在“短钱长配”现象，也就是短期险企收上来的钱用于长线投资，影响流动性。

　　保监会此次针对投资占比过高的险企列为上报压力测试报告的范畴，如财险公司的预定收益型投资产品投资余额占上季度末总资产比例超过30%，且公司资产配置中股权、不动产类资产和其他金融资产合计占上季度末总资产比例超过20%的；人身险公司负债平均持有期少于五年，且公司资产配置中股权、不动产类资产和其他金融资产合计占上季度末总资产比例超过20%的；人身险公司分红险、万能险大类账户中，至少一个账户资产收益率小于资金成本等。

　　事实上，早在2013年4月，保监会就成立保险资产负债匹配监管委员会，启动保险资产负债匹配监管工作。对于资产负债管理存在重大缺陷或出现重大资产负债错配风险及流动性风险的，保监会将采取提高流动性资产比例、限制资金运用渠道或比例、限制相关保险产品销售、责令股东提供资金支持等监管措施。

　　据了解，为了防范流动性风险发生，保监会还将研究出台压力测试信披制度、资产配置能力标准、资金账户监管等制度规定，推动险企加强资产负债管理，实现资产负债管理由软约束向硬约束转变。

　　举牌万科路径存诸多巧合 宝能系安邦系暗中互为操盘手

　　从宝能系到安邦保险，以险资为代表的野蛮人开始了对万科A的围猎。对于宝能系而言，它们是手持长矛的主动出击者，通过举牌万科在资本市场名声大噪。然而，它们也因此陷入了舆论的漩涡。在举牌万科A的过程中，宝能系与安邦保险近乎同步的操盘，似乎意味着这是一场它们精心布的局，而它们之间可能存在的关联性也备受质疑。面对尚不知是敌是友的叩门人，万科管理层及原大股东华润股份有限公司一直保持沉默，不过在暗中它们早已在布局防御之盾。

　　一场精心的布局

　　"宝能系对万科A的连续举牌有着精心的布局。"在北京一位私募老总看来，万科A在7月初抛出的百亿元回购计划直接触发了宝能系举牌的野心。

　　首先，宝能系在万科推出百亿元回购计划之后首次举牌。7月6日，在A股市场大幅震荡的背景下，万科董事会推出了拟以自有资金进行不超过100亿元的回购公司股票的计划，回购价格不超过13.7元/股，若全额回购，预计可回购股份不少于7.3亿股，占万科已发行总股本的比例不低于6.6%。然而，就在五天后，宝能系旗下的前海人寿宣布首次举牌万科A，称截至7月10日，前海人寿通过竞价交易方式买入万科A约5.5亿股，占万科A总股本的约5%。

　　而后，在万科公布百亿回购预案之后，宝能系进行了二次举牌。7月17日，万科的百亿元回购A股预案正式出炉。巧合的是，在7月24日，前海人寿及其一致行动人深圳市钜盛华股份有限公司（以下简称"钜盛华"）合力完成了对万科A的二度举牌，两者合计持有10%的万科股份。"百亿元回购计划一旦实施，将缩小万科A的总股本，也从一定程度上减轻了宝能系的举牌压力。"上述私募老总如是说。

　　随后，宝能系仍连续举牌，直至12月4日，钜盛华及其一致行动人前海人寿宣布合计持有万科A 20.008%的股份。至此，短短5个月时间，宝能系便高调拿下了A股房企龙头万科的第一大股东之位。不过，虽然是精心布局，宝能系依然还是在12月10日收到了深交所的关注函，深交所公司管理部在关注函中提出包括成为万科A第一大股东的具体时间、资金来源等九大问题。

　　野蛮人的巧合

　　值得注意的是，宝能系似乎并不是惟一一位觊觎万科的野蛮人。

　　就在宝能系拿下万科A第一大股东之位后第三天，安邦保险及其一致行动人也宣布对万科A举牌，截至12月7日，安邦保险及其一致行动人合计持有约万科5%的股权。需要注意的是，由于宝能系旗下的前海人寿与安邦保险同属险资性质，而且增持万科A的时间点也近乎一致，因而有市场人士质疑宝能系与安邦保险在近期举牌万科A的过程中或存在一定的关联性。

　　通过仔细分析安邦保险发布的权益变动书，媒体记者也发现，在密集举牌万科A的过程中，宝能系与安邦保险存在太多的巧合。公告显示，安邦保险及其一致行动人本轮增持万科A的主要时间分别在11月和12月，其中，和谐健康保险股份有限公司-万能产品和安邦养老保险股份有限公司-团体万能产品，分别在11月增持了万科A约8820.3万股和2618万股，而成交价格则在14.28-15.24元/股之间。然而，交易行情显示，在11月，万科A股价盘中达到过15.24元/股的交易日只有两天，分别是11月18日和11月30日，其中11月18日只是盘中触及到过15.27元/股的最高价，由于时间短暂或很难大批量成交。而11月30日万科A股价曾一度冲高至15.25元/股，并且全日成交均价维持在15元/股附近。因而，安邦及其一致行动人在11月具体增持的时间或许就是在11月30日。

　　与此同时，安邦及其一致行动人在12月的增持价格大部分在15.01-18.24元/股之间，对照交易行情不难发现，万科A连续涨停的两天正是12月1日和2日，对应的价格区间为14.93-18.24元/股，而宝能系在此期间也进行了大量增持。如此看来，安邦保险及其一致行动人与宝能系的大举增持时间保持了几乎同步。按照宝能系的权益变动书，钜盛华通过资管计划从11月27日起开始买入万科A，而万科A的股价异动也正是从11月30日开始。因而，在市场人士看来，安邦保险及其一致行动人与宝能系或共同谋划了对万科A的围猎。对此，媒体记者曾致电安邦保险，不过对方称"正在开会"。随后记者将问题以短信形式发送给对方，不过截至发稿时对方未予以回复。

　　加杠杆举牌藏隐忧

　　"宝能系在斥巨资举牌万科A的过程中采取了融资加杠杆的方式，从资金来源角度来看，这种高风险、高利息的杠杆资金成本不低，宝能系能否长期持有还是个未知数。"在著名经济学家宋清辉看来，宝能系的"举债"举牌暗藏隐忧。

　　实际上，在最近的一份权益变动书中，宝能系旗下的钜盛华也明确表示，"资金来源为钜盛华自有资金和金融机构的配资"。具体来看，11月24日-26日之间，钜盛华先后与西部利得基金管理有限公司、南方资本管理有限公司、泰信基金管理有限公司合计签订了七项资产管理计划。而在一位信托业内人士看来，这其中就涉及到金融配资，不过具体的杠杆比例不好确定。值得注意的是，11月11日，万科A曾发布一份股权质押公告，称钜盛华将持有的公司约7.28亿股无限售流通A股质押给了鹏华资产管理（深圳）有限公司，占公司总股本的6.59%。而这也成为钜盛华获得融资的一种途径。此外，在此前增持万科A的过程中，钜盛华还曾采用过融资融券、收益互换等方式，这些也具有明显的加杠杆性质。之所以采取配资等加杠杆的方式，或与钜盛华自身的财务能力有限有关。资料显示，截至2014年，钜盛华的货币资金约有3.23亿元，而据粗略估算，在11月、12月，钜盛华增持万科A所需的资金至少在82亿元以上，甚至可能超过百亿元。由此可见，仅凭钜盛华现有的货币资金完全不足以完成这次举牌。

　　在一位资深市场人士看来，钜盛华加杠杆增持的风险很大。"综合来看，宝能系未来通过持有万科A获得的年分红约在10亿元左右，考虑到二级市场波动以及加杠杆所付出的利息，能否覆盖还不好说。"

　　以静制动的万科

　　面对动作频频的宝能系，万科管理层以及原大股东华润股份有限公司则选择了以静制动。而万科方面有关人员也对媒体记者表示"暂不方便谈"。不过，对方也同时表示，"这种时候不方便亮底牌"。由此可见，看似表面平静的万科，实则暗流涌动。

　　有业内人士认为，对于野蛮人的突袭，万科管理层从一开始就有所防备。"从宣布回购方案到11月初，期间大部分时间万科A的股价都符合回购的价格，但万科的回购计划却进展缓慢，或是管理层有意为之。"该业内人士称。交易行情显示，8月20日至11月27日之间，万科A的股票均价为13.66元/股，确实符合百亿元的回购计划。然而，万科的百亿回购计划却进展缓慢。截至11月30日，万科回购的A股数量约为1248万股，仅占总股本的约0.113%，耗资仅1.6亿元。

　　在天津旗帜律师事务所证券业务部律师赵小岑看来，华润想要重夺第一大股东之位，可以通过二级市场增持或者与其他股东签订一致行动人协议。三季报显示，华润股份持有万科A约15.23%的股份，而代表万科事业合伙人的深圳盈安财务顾问企业（有限合伙）认购的国信证券(002736)－工商银行－国信金鹏分级1号集合资产管理计划持有万科A约4.14%股份。此外，截至6月30日，万科企业股份有限公司工会委员会还持有0.61%的股份，若上述各方签订一致行动人协议的话，持股比例几乎可以跟宝能系相抗衡。"万科还可能通过定增稀释股权。"赵小岑说。


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