主题：银河证券:晨鸣纸业受益纸业市场复苏 中性

(1)09年1月份纸业市场显露复苏态势

经过近一个多季度时间的消化，经销商及下游客户的库存已经显著下降。1月初，经销商和用户为了春节备货略微加大了采购力度。籍此机会，国内几大纸厂也提出了涨价需求，在元旦前及春节后，铜版纸、白卡纸和文化纸分别发出过两次提价通知，箱板纸亦实现提价。幅度在100-200元/吨之间。尽管提价的实现程度有所区别，但是总体上看，纸价已获得底部支撑。

同时，公司的销售情况也有所好转，存货持续下降。1月份，各个纸品表现有所差异：双胶纸、书写纸等文化用纸恢复情况最为明显；白卡纸亦比08年底明显好转；铜版纸则比较稳定；受报社改版、征订量下滑的影响，新闻纸则显得有些局势不明。

(2)预计后期纸价上涨仍将延续

由于下游仍处低库存状态，而纸厂库存压力正在缓解，加之近期将推出轻工业振兴计划，国家将建立浆纸的收储制度，届时将完全舒缓造纸企业的库存压力，提升纸厂的议价地位。因此，我们预计后期纸价上涨仍然可期，而公司的盈利能力也将从纸价的上涨中逐步恢复。

(3)09年低浆价将降低公司盈利能力

国际木浆市场在经历大幅下跌后，09年将处于历史较低水平。考虑到公司的纸浆自给率达到75%，木浆自给率超过50%，公司在低浆价环境下的盈利能力将逊于高浆价环境。目前浆价下，公司的自制化学浆基本无利可图。但是长期而言，随着国际商品浆库存的消化完毕，浆价有望缓慢进入一个新的上升周期，产业链一体化仍将是未来造纸企业的核心竞争优势。

3．投资建议

由于四季度产品市场低迷，产品和原料价格显著下跌，我们对公司08年业绩作了大幅修正。预计08年营业收入约158.6亿元，净利润约11.13亿元，摊薄EPS为0.54元。

预计09-10年营业收入分别为143.15亿元和162.1亿元，净利润分别为9.34亿元和10.78亿元，EPS分别为0.45元和0.52元。公司08-10年的动态PE分别为，13.74x、16.38x和14.18x，PB仅1.3x。维持“谨慎推荐”评级。



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