主题：中国联通：业绩符合预期

中联通公布205年下半年业绩，服务收入为人民币1，150亿元，同比下降3%，EBITDA利润为370亿元，同比下降18%，分别较高华预测高2%/低2%；2015年下半年每股盈利为0.15元，高于高华预测的0.08元，得益于铁塔资产的处置收益高于预期。要点：(1)中联通预计2016年移动用户将增加1，000万；虽然2015年其移动用户流失1，240万，但中联通预计2016年公司营销费用将同比持平，且手机补贴将同比增加。(2)铁塔租赁费为成本加成模式。中联通的租赁费用较此前其铁塔折旧和维修成本高25%，原因是虽然单位租赁费用下降，但铁塔数量上升。(3)中联通预计2016年将增加300万固网宽带用户，而2015年的新增固网用户为350万，此外公司预计2016年固网收入将同比稳步增长3%。中联通在固网业务领域并未看到来自中移动的竞争加剧的信号。(4)中联通预计2016年资本开支为750亿元，同比下降44%，但高于高华预测的690亿元。中移动正在将移动资本开支同比削减40%，其业务重点将仅放在138个较大的城市(占到3G流量的75%)，并与中电信在农村地区、旅游景点和高速公路上开展合作；此外公司将固网资本开支同比削减48%以专注于华北和华南的高价值区域。(5)中联通2015年下半年的自由现金流为负的500亿元，所支付的融资成本为65亿元；2015年EBIT利润为108亿元。

分析

我们认为中联通四季度业绩符合预期。铁塔租赁费的成本加成模式符合预期，但我们认为这令人失望，铁塔公司将因此缺乏削减成本的动力。资本开支大幅下调也符合预期，且应能改善中联通的财务状况(自由现金流为负)，但与中电信的深度合作和铁塔租赁可能会降低中联通的经营杠杆。我们预计2016年上半年中联通的收入将同比下降，且成本将同比上升。

潜在影响

我们的盈利预测和12个月目标价格正在重估中，等待管理层的进一步信息。高盛高华证券有限责任公司


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