主题：中核科技：关键阀门国产化推动业绩增长

　事件：公司公布年报，2015 年实现营业收入10.3 亿元，同比下降0.55%；实现利润总额0.88 亿元，同比增长13.45%；归母净利润为0.86 亿元，同比增长20.45%；EPS 为0.23 元，同比增长21%。

　　投资要点



　　盈利能力平稳，业绩受核电重启利好企稳上升

　　公司是集工业阀门研发、设计、制造及销售为一体的企业，也是阀门行业首家上市公司。2015 年公司营业收入10.3 亿元，同比-0.5%；营业利润0.64 亿元，同比+33%，归母净利润0.86 亿元，同比+20%。我们认为净利润上升的原因：核电重启带来订单增加和2015 年积极开发核电、核化工高端阀门取得成效，核化工收入同比+131%。

　　业绩符合预期，核化工阀门收入爆发

　　2015 年公司营业收入10.3 亿元，同比-0.5%。分产品看，核电阀门，核化工阀门，油气电力阀门的收入分别是0.76/1.08/6.49 亿元，同比-43%/+131%/2%。主要原因系核电业务进一步复苏，核电收入逐步确认导致，另外核化工阀门成为新的利润增长点。分地区看，国内阀门和国外阀门销售分别为8.4/1.2 亿元，同比+0.6%/-15%。

　　财务费用下降78%，高毛利的核电业务企稳

　　2015 年综合毛利率24.08%，同比-0.05pct。分产品看，核电阀门，核化工阀门，油气电力阀门的毛利率分别是21%/38%/23%，同比-2pct/+7pct/-0.5pct。三项费用合计19.65%，同比-0.75pct，主要是系缩减长期借款规模使财务费用下滑78%(约缩减700 万元).

　　高壁垒、早起步是承担军工任务的必要前提

　　公司是核工业集团所属企业，是首家A 股上市的阀门企业，还承担着为国防工业提供军品的任务。公司长期承担国家重点科研项目，除生产大口径、高磅级特种阀门外，还生产包括核能建设专用阀门主蒸汽隔离阀、爆破阀等关键阀门国产化项目。

　　核电站关键阀门长期依赖进口，成为制约我国核电国产化率提高的主要瓶颈。公司是国内仅有的两家研制出CAP1400 最大口径爆破阀工程样机的企业之一(另一家大连大高未上市)，目前样机已通过中国机械工业联合会的国家级鉴定，标志着CAP1400 核电站非能动安全系统这一关键设备自主化研制取得重大进展。2015 年，公司研发支出为3870 万元，占营业收入比例为3.74%(占比与2014 年持平).

　　中核集团旗下国企，享有更多自上而下的订单机会

　　目前核电运营商“中核集团、中广核、中电投”三足鼎立，阀门企业多为民营，如江苏神通、纽威股份、应流股份，而公司作为央企背景的国资企业，在承接项目上将享受更多自上而下的机会。我们认为，中核集团旗下仅有中国核电、中核科技、东方锆业(民营)、中核国际(港股)四个上市公司平台，未来中核集团国企改革东风增强，中核科技具有小市值高弹性的特点，具备国企改革的空间。

　　盈利预测与投资建议

　　中核科技(000777)

　　受国内核电重启利好，同时“核电走出去”上升为国家战略，预计核电设备企业于2015-2016 年已经迎来订单拐点，业绩拐点将于2016年H2 开始体现。我们预计公司2015/16/17 年的EPS 为0.25/0.30/0.39 元，对应PE 分别为106/89/69X，维持“增持”评级。

　　风险提示：核电重启低于预期。


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