主题：中信海直：海上业务风险突显 中性评级

业绩低于预期2016年一季度公司实现主营业务收入2.50亿元，同比减少10.1%，主营业务成本2.02亿元，同比增加1.3%，归属母公司净利润0.18亿元，同比减少49.3%，合每股0.03元，低于预期。


海上业务需求下降、成本刚性，且多因素影响业绩。1）收入端，维修业务大幅跳涨，陆上通航增长稳健，但国际原油价格持续低位拖累海上石油市场需求，预计收入占比约80%的海上业务继续承压，影响总收入表现；2）成本端，虽然公司严控可变成本，但人工、飞机折旧等偏刚性的成本项约占通航业务成本的~57%，导致主业成本仍小幅增加，拖累主业利润率同比下降9.0个百分点；3）此外，营业外收入高基数（去年同期存在增值税返还和营改增扶持金）、少数股东权益大幅增加（维修公司净利润大增），均拖累业绩同比表现。


发展趋势海上业务存在下行风险。展望全年，虽然港口导航、陆上通航、维修业务等其他板块依然可以维持高增长，且汇兑损失将同比减少，但考虑低油价冲击下：1）各海油公司的新开平台速度放缓，对运输量需求减弱；2）海油公司利润率下降，压力传导给下游供应商，压低海上直升机通勤服务价格；我们预计海上业务将继续承压，拖累整体业绩表现。


低空开放预期体现充分，业绩兑现还需等待。通航行业安全第一，公司多年经营累积，核心优势短期内无法超越。但公司和上下游行业的估值差异不断缩小，预期体现充分，且政策发布时间无法预计，业绩兑现还需等待。


盈利预测考虑海上业务低于预期，下调2016/17年净利润12.9%/13.0%，分别从2.04亿/2.23亿下调至1.78亿/1.94亿，对应每股收益0.29元/0.32元。


估值与建议目前2016年的市盈率为43倍，相较于上下游企业估值折价缩小。


虽然低空开放值得期待，但海上石油业务风险仍在，维持中性评级。考虑盈利下调，将目标价从13元下调7.7%至12元，对应41x2016P/E。


风险海上石油市场开发放缓，人民币贬值。


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