主题：工商银行 经营稳健防御性良好 增持

09年开局良好

从工商银行1月份的经营情况来看，存款、贷款和中间业务等各项经营指标都呈现出发展良好的态势。管理层认为以上这些数据表明中国经济是有部分刚性需求存在的，市场是具有多元预期的，因此对中国的银行业不必过分悲观，我们对此表示认同。

信贷规划：投放逐步放缓，结构有所调整

2009年工行的信贷规划量与08年持平，依然为5300亿元。但我们预计实际贷款量将高于规划量，09年的新增贷款量将达到8400亿元至1万亿元。出于“早放贷、早受益”考虑，银行对信贷投放的时间抓得较紧，未来信贷投放将逐步放缓。从贷款投向上看：交通、能源、基建为投放量最大的三个领域；存在产能过剩问题的优质企业(如宝钢、武钢、鞍钢等)依然是银行重点支持的对象；房地产类贷款方面，谨慎支持开发商贷款，继续鼓励个人按揭贷款，但须对借款人资质、还款能力等做严格审查。从贷款需求上看：09、10年的项目贷款将有很大需求，有些项目尚未到贷款投放时机，但已签署贷款协议，加之某些行业与个贷的复苏，贷款需求存在一定的持续性。

资产质量：不良反弹压力较小

工行03至05年间较低的贷款增速及历史风控情况体现了工行稳健的发展态度和较高的风控能力。考虑到不良反弹较经济下行存在一定的滞后性，加之我国08至09年间巨额的信贷增量和鼓励贷款重组、展期对不良贷款的反弹可起到缓冲作用，我们认为工行09年的不良贷款可能出现“量升率降”的情况，但整体风险可控。

盈利预测与投资建议

预计工商银行2008年净利润为1196.03亿元，每股收益为0.36元，同比增长45.87%。我们认为工商银行规模扩张稳健、项目储备良好，在贷款需求和资产质量方面体现出大行的稳健性，且作为我国第一大行网点较多的优势有利于其开展中间业务及零售业务。从长期看科技水平的领先将在很大程度上提升工行的未来竞争力。综上考虑，我们给予工商银行“买入”评级，目标价4.60元/股，对应11.79倍2009PE。

风险提示

存在外资机构减持风险：09年4月28日、6月29日、10月20日共有占总股本11.6%的H股解禁，其外资股东高盛、安联、美国运通可能因为自身经营状况不佳而减持套现，在市场信心层面可能会造成短期影响。



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