主题：伊利股份：产品结构持续升级 买入评级





2016-05-04 19:26 | 分享到： 作者：来源：海通证券


　　投资要点：

　　公司2016年一季度实现营业总收入152.25亿元，同比增长2.61%；归母净利润15.54亿元，同比增长19.26%；EPS为0.26元。

　　收入增速略低于预期，产品结构持续升级叠加政府补贴带动利润高增长。公司16年一季度收入增速略低于市场预期，预计与16年春节周期较短及市场竞争加剧有关。16年春节旺销周期相较于15年春节周期减少10天，影响一季度整体销售情况；此外原奶价格长期低位徘徊致行业竞争加剧，份额之争持续升级。产品结构持续升级叠加政府补贴增长保障利润增长，15年高毛利新品收入占比为15.8%，比年度目标提升近5个百分点，预计一季度新品占比继续提升，公司综合毛利率逐季提升；一季度公司收到政府补贴1.67亿元，同比大幅增长，带动公司利润整体增长。

　　原奶价格低位徘徊，行业竞争持续激烈。2016年一季度公司综合毛利率为41.74%，同比大幅增加4.66pct，环比提升2.6pct，综合毛利率逐季提升主要是因为原奶价格的持续下降以及公司产品结构的进一步升级。但主要原材料成本持续低位致行业竞争进一步加剧：2016年一季度公司期间费用率为30.78%，同比增3.42pct，其中销售费用率25.49%，同比增加4.04pct，主要因为行业竞争加剧导致的广告投放力度及促销力度加大，预计二季度原奶价格仍难有大幅回升叠加淡季促销或有所加大，销售费用率增长局面难有大幅改善；管理费用率为5.17%，同比降0.03pct；财务费用率下降0.60pct到0.11%，主要是由于利率环境整体宽松及借款有所减少。

　　全产业链布局，精细化管理下龙头地位难以撼动。公司重视全产业链布局：1）上游控制国内外奶源，规模化牧场比重已达100%，全球化布局有助于提升原奶质量、降低原料成本；2）中游产品质量有保障，并加强研发，实现品类拓展（如常温酸奶安慕希、植物蛋白饮料核桃乳等），向着“国际健康食品集团”迈进；3）下游不断完善渠道，精耕现有渠道，开拓新兴渠道，并借助互联网和大数据实现精准营销，提升消费者粘性。此外，公司2014年开始探索产业链金融模式，有利于保障公司上游供应及下游销售的顺利运营，促进产业链可持续健康发展。我们认为在公司精细化管理的模式之下，行业龙头强者恒强。

　　盈利预测与投资建议。我们预计公司16-18年EPS分别为0.85/1.00/1.13元，综合考虑公司市值及可比公司估值，给予16年24xPE，对应目标价20元，买入评级。


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