主题：晨鸣纸业公司深度报告

造纸周期底部向上,成本下降产成品涨价。造纸行业经过6年多的供给侧改革淘汰落后产能,目前行业供需基本平衡。受益于行业集中度提升,大型纸企规模效应逐渐显现,在某些纸种具备定价权,上半年白卡等纸数次宣布提价,同时纸浆原材料成本下降。从2016年1季度造纸行业利润增速重回两位数,且利润增速高于营收增速,盈利能力显著改善。

造纸龙头产品定位高端,产业链配套增强盈利能力。公司为国内前三A股第一的造纸龙头企业,公司不断优化纸张产品结构,提升高档纸品种占比,高档纸营收占比由2014年的71.9%提升至76.9%。公司在全国均有产能布局,包括湛江、湖北黄冈、山东寿光等几大主要生产基地,近年来通过配套各地制浆、造纸和热力发电产能,不断提高原料、能源自给率同时节约运输成本,实现盈利能力的不断增强。

融资助力企业发展,降低资产负债率。2015年9月公司获得拟发行4500万股优先股,总计融资45亿元批文,今年3月公司完成首批优先股2250万股发行募集资金22.5亿元,用于偿还银行贷款及其他有息负债和补充流动资金,预计第二批优先股发行工作即将落地,同时近期定增预案拟募集资金52亿,其中15亿元用于偿还银行贷款,发行完成后将有效降低公司资产负债率。定增拟募集的其余37亿用于年产40万吨漂白硫酸盐化学木浆项目,该项目建成后可直接供给寿光造纸生产线,有助于减少公司纸浆采购成本、节约物流成本,提高整体效益。

融资租赁业务高速发展,成为新的盈利增长点。公司顺应行业黄金发展期,不断加大对融资租赁业务的投入,融资租赁已成为公司新的盈利增长点,并带动公司业务创新。截止2016年4月底,公司融资租赁业务规模约为300亿,预计2016年为公司贡献60%的利润。

盈利预测与投资建议。我们预测晨鸣纸业16-18年营业收入分别为225.41亿、240.41亿、255.05亿元,同比增长11.36%、6.65%、6.09%;净利润分别为16.73亿、18.96亿、20.62亿元,同比增长63.80%、13.36%、8.76%;对应EPS分别为0.86元、0.98元、1.06元。我们认为公司造纸板块业绩大幅改善,融资租赁业务继续发力,使用分部估值法,给予造纸业务12倍PE,融资租赁业务15倍PE,合理市值为230亿,对应目标价为11.88元,“买入”评级。

风险提示。纸品价格上涨不达预期。原材料成本价格上涨。金融政策改革推行不达预期。


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