主题：一致药业深度研究-内部外部整合并进，工业商业业务齐飞


一致药业主营业务主要包括两部分：医药批发占主营销售收入的70%，利润占比50%以上；医药工业销售占比10%，利润占比30%左右；此外，公司将药品零售业务全部出售，2009年将贡献1949万投资收益，增厚EPS0.05元；医药商业（批发、零售）：公司出售零售资产后，进一步聚焦批发业务，国控南宁的注入，代表历时3年的两广业务整合取得阶段性成功，下一步广东省内的二级城市将成为公司扩大市场份额的主战场；预计商业销售收入、毛利润3年复合增长率分别为：21.2%、24.4%；医药工业：联邦止咳露2008年销售收入延续下滑趋势，预计2009年将逐渐平稳，但替代产品发挥作用尚需时日；头孢类产品将通过产业链溯上游整合（通过收购万庆药业实现），提高高附加值口服制剂占比，提高高利润率“小头孢”销售占比3个途径，提高整体利润水平；预计工业业务单元销售收入、毛利润3年复合增长率分别为：31.8%、22.8%；公司目前资产负债率畸高（超过80%），这主要是因为近几年为公司积极对外扩张时期，跑马圈地式的投资性资金支出较多，而经营性的流动资金贷款并不多，仍是一个不断创造经营性现金流的企业。2009 -2010年公司将优化资源的配比，强化资金的管理，减少内部关联交易造成的资金沉淀，但预计短期内资产负债率难以有明显改善；预计，一致药业销售收入、净利润08-10年复合增长率分别为：18.6%、30.5%，这一稳定增长水平，在当前这个高度不确定性市场中比较稀缺；预计，08-10年公司EPS 分别为0.54元、0.77元（剔除非经常性损益为0.72元）、0.96元，对应动态PE：33.3倍、23.4倍（25.1倍）、18.8倍；维持“谨慎增持”评级，目标价19.85元。国泰君安证券股份有限公司


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