主题：贵州茅台：下半年有望继续量价齐升 买入评级


2016-08-08 00:00:00 和讯网


事件：近期我们对茅台(600519,股吧)经销商渠道调研显示，京沪深等地飞天茅台一批价超过950元，终端零售价达到1050元以上。



点评：我们在7月上旬指出茅台一批价会明显超出市场预期，目前来看观点得到有效验证，详细参考深度报告《全年供应缺口大于3000吨，批价将明显超出市场预期，目标价上调至390元》。目前京沪深等地茅台批价超过950元，超出经销商预期，渠道利润得到大幅改善。短期来看，中秋旺季批价仍会小幅上行，下半年8000吨供应量明显不足，为了满足市场需求和稳定价格体系，公司很可能会适度放量（提前执行部分明年计划），量价齐升有望再次显现。中长期来看，基于茅台投资需求得到有效激发，我们认为未来2-3年茅台供应仍相对不足，量价齐升格局有望持续显现。对比国际烈性酒巨头，茅台估值有望提升至25倍。目标价390元，维持“买入”评级。



茅台一批价加速上涨至950元以上，后续批价有望继续超预期。近期调研京沪深等地飞天茅台一批价超过950元，终端零售价达到1050元以上，批价上涨进度符合我们预期。前期经销商普遍依照10-15%的毛利率水平来倒推中秋或春节的一批价应达到900-950元，目前来看明显超出经销商预期，部分经销商渠道净利率达到6%左右的可观水平。8月底经销商开始执行9月份计划，茅台市场供应量将得到一定改善，但在中秋和国庆旺季需求驱动下批价预计仍会小幅上涨，春节期间批价性突破1000元都极有可能。



下半年茅台供应缺口明显，预计公司会小幅放量来达到控价目的。我们预计上半年茅台销量1.5万吨（完成全年计划64%），按照下半年8000吨发货量保守估计缺口在3000吨以上。对于茅台是否会放量这个问题，我们认为如果10月下旬淡季茅台批价站稳900元，为了满足市场需求和稳价，公司很可能会适度放量（提前执行明年部分计划）。判断依据在于：复盘茅台出厂价，当一批商渠道毛利率达到20%时，公司会倾向上调出厂价，目前尚不具良好的提价空间，而适度放量则是实现稳价的有效方式。



基于茅台投资需求得到有效激发，未来2-3年茅台供应仍相对不足，量价齐升格局有望持续显现。从茅台基酒的量来看，今明年的供应分别只为2.4、2.69万吨，后年理论上可以达到3万吨但增幅依旧有限。高端酒市场处于持续扩容阶段，加上茅台自身的投资品属性得到有效释放，未来2-3年茅台酒供应量仍不够，唯有适度上调出厂价来实现新的量价均衡，因此中长期来看茅台量价齐升逻辑依然存在。



对比国际烈性酒巨头，茅台估值有望提升至25倍。全球最大的烈酒集团帝亚吉欧金融危机后估值修复，持续保持在20倍（年复合增速约5%），保乐力加近两年估值维持在28-32倍之间；而国内白酒龙头企业茅台的业绩增速预计可达两位数，目前茅台对应2016年分别是22X；参照国际的酒企龙头，在今年白酒景气度回升的情况下，我们认为茅台估值有望提升至25倍。



目标价390元，维持“买入”评级。预计公司2016-2017年实现营业收入分别为373、415亿元，同比增长14.3%、11.2%，实现净利润分别为177、196亿元，同比增长14.16%、10.72%，对应EPS为14.09、15.60元。公司经销商业务拓展动力持续释放，估值可回升至25xPE，对应2017年目标价390元，维持“买入”评级。


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