主题：招商蛇口格局蓝图初显 预期见底回升

　招商蛇口(001979)

　　事件

　　2016 年 8 月 23 日公司发布中报，上半年实现营业收入 212.5 亿，同比增长11.3%，实现归属于上市公司股东净利润 38.3 亿，同比增长 113.3%（按招商蛇口吸收合并招商地产(000024,股吧)同口径比较，增长 35.5%） 。

　　要点分析

　　业绩增长超出预期：2016 年上半年公司归母净利润同比增长 113.3%，主因2015 年公司完成换股吸收合并招商地产，上年同期会计口径净利润已剔除原招商地产少数股东损益。但即便对上年同期净利润口径进行调整，报告期归属上市公司股东净利润依旧同比增长 35.5%，远超出营收的增速。其一，公司转让“梦工厂大厦”项目实现投资收益 17.1 亿，其二，园区开发运营板块实现收入 41.0 亿，占收入之比近 20%，而毛利率为 57.1%，同比提升了 22.6 个百分点。其三，公司销售和管理费率从去年同期的 4.4%进一步降低到 4.0%。

　　销售持续向好：2016 年上半年，公司实现签约销售额 308 亿，同比增长59%，明显超过行业增速，销售单价 15,795 元每平米，同比增长 22.3%。公司货值方面，去年留存 350 亿，今年全年新推 950 亿，下半年新推盘相对较多，按 60%的去化率测算，全年销售额或达 780 亿，增速 35.5%。

　　园区板块不确定性消除：6 月 18 日公告签订框架协议，将以公司控股的平台公司“招商前海投资”（暂定名）为主体，和前海管理局下属“前海投控”组建股权比例为 50：50 的合资公司，加快推进前海 2.9 平方公里土地的开发。探索“小政府+大企业”的企业化管理和市场化运作模式。今年上半年园区板块的收入占比相比去年提升了 6 个百分点。

　　邮轮产业蓄势待发：5 月中旬太子湾设立“中国邮轮旅游发展实验区”，占地 9.4 平方公里，公司邮轮产业直接受益。公司和云顶香港签署战略协议，确定丽星邮轮“处女星”号将于今年 11 月以太子湾为母港开展运营，“银影”号高端邮轮也确定将于 2017 年 1 月开始太子湾母港的航线运营。投资建议

　　预计公司 2016/2017 年实现 EPS1.10/1.46 元，当前股价对应 PE 倍数仅14.6/11.0X，我们维持“买入”评级。

　　风险提示

　　地产结算毛利率波动，园区开发运营低于预期。


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