主题：中国卫星：高增长确认，高估值还未体现

中国卫星2008年累计实现营业收入19.94亿元，较上年同期增长30.99%；归属于上市公司股东的净利润1.76亿元，较上年同期增长32.83%；实现每股收益0.60元。

　2008年分红方案为每10股送2股另现金分红1元。

　1、中国处于卫星制造与卫星应用发展黄金期，公司收入高增长符合预期公司收入增长31%；年报并未披露分产品增长情况，我们估计卫星制造增长约30%，而卫星应用增长32%左右。

　公司高增长符合我们对中国卫星产业发展阶段的判断。估计公司在研卫星有20余颗（部分卫星已按收入百分比确认收入），未来三卫星制造收入仍将稳定增长；到2010年我国将建立北斗二代区域导航系统，2009年基于北斗二代的导航产品是新的增长点。

　我们认为2009、2010年仍可实现25-30%增长；由于基数逐渐增大，我们预计2011-2015年增长率可能降至15-25%。

　公司收入和利润具有明显的季节特征，即前三季度收入和利润相当，但四季度确认收入和利润占全年收入和利润的40%以上。

　2、可比扣除非经常损益的净利润同比增长61%，销售管理费用增幅远低于销售收入增幅贡献最大归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润同比增长178.41%。

　公司2007年收购航天恒星和北京卫星信息工程研究所，属同一控制下企业合并，产生的子公司期初至合并日的当期净损益5232.2万元，2007年净利润中未包含这部分收益；基于可比性，将这部分收益并入2007年净利润，则2008年扣除非经常损益的净利润同比增长61%。

　扣除非经常损益的净利润增长远高于收入增长主要得益于销售管理费用增长低于收入增长。

　2008年管理费用同比仅增长2.32%，销售费用同比增长19.10%，管理费用和销售费用占收入的比重持续下降。

　此外，公司2008年实际税率从2007年的13.49%下降至2008年11.9%也是原因之一。

　利润增长的不利因素是公司卫星制造与应用综合毛利率从2007年的15.83%下降至2008年的15.27%。

　2008年上半年原材料及元器件价格上涨是毛利率下降的主要原因。总体而言，公司毛利率比较稳定。

　我们测算，2008年公司卫星制造毛利率约11.2%，卫星应用毛利率约24%，卫星应用收入占比约1/3。我们预计2009年公司综合毛利率会由于原材料价格的下降而稍有上升，卫星应用收入占比略超1/3。

　3、预收款大幅下降源于装备类产品比例提升2008年12月31日，公司预收款从上年同期9.66亿下降至5.80亿；存货从2007年同期5.06亿下降至3.06亿。这种变化可能与公司产品研制类别有关。公司重点卫星研制和卫星应用产品可分为研发类产品和装备类产品。

　研发类产品主要是首颗星和首件卫星应用产品的研制，按照行业特点，研发类产品一般有较多的预付款，付款进度先于到款进度。

　装备类产品主要是首制星的后续星及卫星应用新产品的后续开发应用产品，其预付款很少，到款进度滞后于完工进度，且合同到款大多集中于第四季度。2008年装备类产品比重增大，因合同到款特点，报告期末预收账款与年初相比增长较大。

　2007年在产品存货偏高，2008年存货下降至合理水平。

　4、公司确立卫星研制、卫星应用软硬件制造及卫星运营服务三大业务板块，募投项目按步推进公司2008年初完成收购小卫星研制CAST968平台、航天恒星科技及北京卫星信息工程研究所。

　目前公司形成小卫星及微小卫星研制、卫星应用及卫星综合信息运营服务三大业务板块，2008年卫星制造、卫星应用及卫星综合信息服务净利润分别为1.22亿、0.65亿及102万元。

　5、预计公司2009年每股收益0.75元，维持“强烈推荐”评级，目标价26.5元平安证券有限责任公司


【免责声明】上海大牛网络科技有限公司仅合法经营金融岛网络平台，从未开展任何咨询、委托理财业务。任何人的文章、言论仅代表其本人观点，与金融岛无关。金融岛对任何陈述、观点、判断保持中立，不对其准确性、可靠性或完整性提供任何明确或暗示的保证。股市有风险，请读者仅作参考，并请自行承担相应责任。