主题：安凯客车：关注公司股权激励方案的意向

公司5月12日公布调整后的股改方案，以现有总股本221百万股为基数，用资本公积金向全体股东每10股转增3.441股，非流通股股东将可获得的转增股份全部送给流通股股东，以此作为非流通股获得流通权的对价。流通股股东每10股实际获得转增7.5股的股份，相当于流通股股东每10股获得3.02股的对价，较原先10送2.047股提高0.97股，已高于市场和客车类上市公司的平均水平。

　　除增加转增股比例之外，江汽集团还增加了两项特别承诺：1）在股改完成6个月后启动资产重组工作，将旗下客车企业江淮客车整合入公司，具体方案在股东大会上提出；2）将在股改完成后研究制定管理层股权激励方案，并择机实施。

　　由于2006年春运的提前，公司06年1季度实现收入196百万元，同比减少10%，销售的客车产品中由于毛利率较低的公交客车比重增加使得综合毛利率降至11.4%，因此仅实现净利润0.761百万元，同比减少76%。由于公司主要盈利产品营运客车的销售高峰在每年的春节、五一、十一三次大假前一个月左右，我们认为公司首季业绩低迷属于正常现象。

　　根据中客网的统计数据，安凯与江淮两家客车企业1季度客车销量的同比增长率均超过40%，营运客车迎来的第三次换车高潮和“村村通”的提速将保证两家企业今年销量的稳定增长。而两家企业整合之后将形成完整的客车产品型谱，在客车行业中目前只有宇通和金龙拥有类似的产品链，因此我们认为整合之后的安凯在产品资源上将处于行业领先地位。

　　我们认为安凯与江客两家企业目前急需解决的问题是较低的毛利水平，由于产品结构的调整已基本到位，毛利率提升的关键就在于整合的效果和企业内部的管理机制方面，此次股改方案中提出管理层股权激励方案的意向对上述问题的解决是有益的，我们也将持续关注具体方案的动向。

　　根据公司4月14日收盘价3.43元的收盘价计算，公司股改后的除权价为2.63元，符合我们此前测算的2.17-2.8元的合理股价区间，继续维持“持有”建议。



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