主题：小天鹅A：谨慎增持评级

公司公布2016年年报2016年公司实现营业收入163.3亿元，同比增长24.4%，其中4Q16单季收入42.8亿元，同比增长21.6%；实现净利润11.75亿元，同比增长27.8%，其中4Q16单季净利润2.62亿元，同比增长12.2%；EPS为1.86元。利润分配预案为每10股派息7.5元（含税），分红率维持40%。

　　线下份额提升和电商发力驱动内销量高增长2016年，公司的产品销量增速高达21.2%，是收入增长的主要驱动力。

　　分内外销来看，全年内销和出口收入增速分别为23.9%和23.1%，其中内销增长来自线下份额提升和电商高速增长，出口在欧洲的增长较快。中怡康数据显示2016年美的系洗衣机零售量份额达27.0%，同比上升1.6个百分点。2016年公司线上全网零售额达45.8亿元，同比增长84.6%，下半年在基数升高的情况下，同比增速仍高达70%以上。

　　短期成本上涨侵蚀利润，未来有能力化解公司4Q16单季毛利率为23.3%，同比下降2.7pp，环比下降2.6pp，其中下半年内外销毛利率分别为30.3%和13.0%，环比均下滑1.2个百分点，主要原因是原材料价格上涨，提价传导至报表存在滞后。公司的滚筒洗衣机销量占比已超过30%，干衣机和洗干一体机销售额超过12亿元，产品结构显著改善。预计1Q17毛利率仍可能受到负面影响，全年来看，公司有能力通过升级产品、提高效率等多种方式化解成本压力，维持毛利率稳定。

　　2016年，公司的销售费用率和管理费用率分别同比下降0.65pp和0.54pp，控制良好。由于春节备货和原材料价格上涨的原因，存货同比大幅上涨，然而现金流表现良好，经营性现金流净额达39亿元，预收账款大幅增加，表明经销商提货积极。

　　盈利预测和投资建议公司的运营效率高，性价比优势显著，未来有望继续争夺外资和小品牌的份额；随着市场集中度的提升、产品结构的改善，公司的产品均价有望上涨；公司的滚筒洗衣机毛利率和波轮洗衣机毛利率接近，而正常情况下，滚筒洗衣机的毛利率应显著高于波轮洗衣机，随着规模增长和市场竞争力的提高，公司的滚筒洗衣机毛利率有望提高，加上洗干一体机等新品增长较快，公司的毛利率和净利率也存在提高的空间。

　　调整盈利预测：预计公司2017-2019年营业收入为187、208和228亿元，同比增速分别为14.6%、11.2%和9.7%，净利润为14.5、17.4和20.2亿元，同比增速分别为23.1%、20.4%和16.2%，EPS分别为2.29、2.75和3.20元。现价对应2017年估值16.4倍，考虑到公司的销量、均价和利润率均有提升空间，分红率高，维持“谨慎增持”评级。

　　风险提示：原材料价格大幅上升。


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