主题：央企混改概念股分析

[B]中国石油:具多项利好因素[/B]

　　类别：公司研究 机构：长雄证券有限公司 研究员：长雄证券研究所 日期：2017-01-05
　　集团是中国油气行业占主导地位最大的油气生产和销售商, 以及是中国销售收入最高的石油公司之一, 主要从事与石油, 天然气有关的各项业务包括从上游的原油和天然气勘探生产到中下游的炼油、化工、管道输送及销售, 形成了优化高效、一体化经营的完整业务链, 另外集团未来将加快实施资源, 市场和国际化三大战略, 并期望成为一间在全球具备较强竞争力的国际能源公司。

　　(一) 截至2016年9月30日止首3季度, 集团营业额录得1.15万亿元人民币, 按年下降11.9%, 而纯利亦大幅倒退94.3%至17.31亿元人民币, 主要受到石油和天然气产品价格于2016年度上半年下滑及集团少数股东净利润增加影响, 于期内, 每桶原油平均价格为35.79美元, 同比急降30%; 不过集团刚宣布自去年11月20日起会提高天然气价格10%至20%, 可预料此举将有助舒缓集团的成本压力及改善集团2017年年度的收入。

　　(二) 石油出口国组织(OPEC)上年达成8年以来首次减产协议, 并落实于本年度1月份起开始生效, 每日将减产约120万桶石油至3,240万桶;此协议预期可令全球石油产量供求问题由过剩转为均衡, 将有助国际油价摆脱上年低位徘徊的走势, 回升至60美元以上水平, 令到主要盈利来自炼油业务的集团可望受惠于成品油价的上升, 提高经营的利润。

　　(三) 再者,集团刚刚宣布原则上通过内地国资企业混合所有制改革指导意见计划, 这意味着集团将优化内部资产及业务结构,并放大国有资本功能,使到集团的未来营运效率和效益能大幅度提高;因此,在各项利好因素下:,预料集团股份将进一步获得资金流入支持延续近期的升势,故投资者可在现价8元附近水平收集并作中线持有。


[B]中国石化深度报告:公司资产低估,油价上涨推动业绩渐入佳境[/B]

　　类别：公司研究 机构：申万宏源集团股份有限公司 研究员：谢建斌 日期：2016-12-09
　　公司是上、中、下游一体化的大型能源化工公司。公司的主要业务板块分为勘探与开采、炼油、营销及分销、化工四大板块,具有较强的整体规模实力:其中炼油能力排名中国第一位,全球第二位;在中国拥有完善的成品油销售网络,是中国最大的成品油供应商;乙烯生产能力排名中国第一位,全球第四位,构建了较为完善的化工产品营销网络。

　　公司经营的质量高、抗风险能力强。低油价下公司表现出较强的抗风险能力,2016年前三季度公司EBIT在全球表现最佳。公司目前资产负债率低,现金流充裕,分红率保持稳定,财务稳健。公司除资源储量偏少,以及人员较多之外,足可以对标埃克森美孚。公司下属的镇海炼化、燕山、天津、扬子、齐鲁、茂名等石化装置均为世界级水平。未来仍有中天合创、湛江、古雷等项目在建,经营质量有望进一步提升。

　　预计未来油价震荡上行,公司业绩渐入佳境。11月30日冻产会议召开,未来油价有望站稳50美金关口,自5月美国的钻机数持续上升,未来势必会带来产量的上升,加上原油库存高企,将会限制油价的上涨空间,但难以出现大幅上涨,我们预计未来油价大概率会在50-60美金/桶的范围内波动,在此区间内,公司业绩将跟随油价上涨提升。

　　勘探开发业务将逐渐减亏,炼油业务利润稳定。上游勘探随着油价上涨,将有效弥补公司原油勘探的利润损失,亏损缩小;油价位于低位时炼化业务经营盈利持续改善,油价上涨虽然会导致价差缩小,但同时会带来库存收益,油价不大涨情况下炼油利润将保持稳定;营销板块主要为加油站业务,成品油销售稳定增长,非油业务表现亮眼,未来提升空间大。

　　乙烯景气度较高,对于化工品盈利仍有保障。油价上涨,化工品中芳烃产品大概率随油价上涨,烯烃产品会有一定成本增加,但整体中性:公司的化工业务的盈利受成本上升影响小,业绩确定性高。化工品业务景气度较高,毛利增长强劲。我们认为乙烯的主要下游产品聚乙烯与消费相关,一方面需求旺盛;另一方面乙烯的投资门槛较高,预计未来仍将保持较高的景气程度。

　　投资评级与估值:我们预计公司16-18年净利润为371.3亿元、576.6亿元和625.6亿元,每股EPS为0.31元、0.48元和0.52元,目前对应2016年PE为17倍、11倍和10倍,随着2017年公司盈利回升,估值将消化,公司目前PB只有0.93倍,处于历史低位,并且远低于国际可比公司1.4倍的水平,我们认为公司目前资产被低估、业绩将随油价提升,未来市值成长空间大,维持“买入”评级。

　[B]中国联通2017年1月用户数据点评:用户数据增长势头良好,增长的潜力巨大[/B]

　　类别：公司研究 机构：川财证券有限责任公司 研究员：王鹏 日期：2017-02-22
　　核心观点

　　事件:中国联通于2017年2月21日公告了2017年1月用户数据,其中“移动出账用户本月净增数”为126.6万户,“固网宽带用户本月净增数”为91万户。

　　点评:

　　用户数据增长势头良好

　　中国联通在2015年移动出帐用户共流失1426万户,从2016年1月开始移动出帐用户数恢复增长,2016年1月之前中国联通在公布移动用户增长情况相关数据时采用的指标是“移动用户本月净增数”,从2016年1月开始采用“移动出帐用户本月净增数”,统计口径有所变化,2016年2月至2016年12月这11个月“移动出帐用户本月净增数”的均值为57.5万,2016年11月“移动出帐用户本月净增数”为40.9万户,2016年12月“移动出帐用户本月净增数”为83.2万户,2017年1月126.6万户的数值相对前1个月的增幅为52%,2017年1月相对前11个月均值的增幅为119.9%,且从2016年11月开始表现出持续增长的势头;2016年2月至2016年12月这11个月“固网宽带用户本月净增数”均值为26.6万户,2016年11月“固网宽带用户本月净增数”为-7万户,2016年12月“固网宽带用户本月净增数”为-16.6万户,2017年1月相对前11个月均值的增幅为241%,2017年1月“固网宽带用户本月净增数”不仅转正且数值较大。

　　增长基础坚固,增长潜力巨大

　　移动出帐用户增长的原因。中国联通在2017年1月移动出帐用户数表现出较大幅增长主要有3个原因:

　　1.2016年中国联通发力补齐网络质量短板,移动通信网络质量相对中国移动的差距缩小,当网络质量差距缩小时,用户规模少(目前中国联通的4G用户数约为中国移动的4G用户数的1/5)的网络中因用户下载速率高导致用户体验获得相对优势;

　　2.2015年8月新的管理团队到岗后力推全网通手机,解决了之前已入中国联通网络的手机可转网到中国移动但部分入中国移动网络的手机无法转网到中国联通的手机设备层面的不公平问题;

　　3.新的管理团队推动了广泛的合作,目前已看到的报道的合作有BAT、鹏博士、圆通速递、中广核,特别与BAT的合作让中国联通与异网用户接触的能力大大增强。

　　上述三点加上目前中国联通的总移动用户数仅约为中国移动的1/3、4G用户数仅约为中国移动的1/5、中国联通的移动网络利用率目前仅为10%左右,移动出帐用户数后续增长的基础坚固,增长的潜力巨大。

　　固网宽带用户数增长的原因。2013年12月工信部发文取消了对中国移动固网业务限制,其后中国移动的固网宽带用户数获得了迅猛地增长,但中国移动固网宽带用户数能迅猛增长主要依靠与广电的CATV网的合作,中国联通的全光网相对广电的CATV网在用户体验上有压倒性的优势,中国移动也在大力进行自身的固网宽带建设,由于固网宽带建设需要有在铺设地下的管道和杆路资源,目前全国的管道和杆路资源主要掌握在中国电信和中国联通手里,管道和杆路资源限制了中国移动的宽带网络建设速度;中国联通在2016年发力进行北方十个省市的全光网建设,城区基本具备100M接入能力,中国联通宽带网络可获得的接入速率相对中国移动宽带网络的接入速率有明显优势,同时互联网上的服务器主要在中国电信和中国联通的网络中,这导致中国电信和中国联通的用户在时延体验上相对中国移动在目前还有明显优势,接入速率和时延上的明显优势以及中国联通在全国推视频网站可通过内容拉动宽带业务增长是在面临中国移动在固网宽带业务领域的猛烈竞争时出现用户总数减少两个月后出现反转且在2017年1月用户数有较大幅增长的主要原因,虽然用户数后续是否会持续增长还需要观察,但2017年1月数据至少表明了中国联通在固网宽带领域在面对中国移动进攻时仍具有增长可能。

　　投资建议:考虑到2016年12月举行的中央经济工作会议对混改的强调,我们对混改的力度和时间进度持乐观预期,同时考虑到中国联通的移动数据业务增长的基础坚固潜力巨大、中国联通在IDC/云计算和ICT上持续增长、2017年物联网开始商用、大数据想象空间巨大,维持中国联通买入评级,维持目标价9.30元。

　　风险提示:混改可能不及预期、股市可能出现系统风险、政府可能提出更严格的监管要求


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文山电力:业绩符合预期,购电结构优化提高盈利能力
　　类别：公司研究 机构：申万宏源集团股份有限公司 研究员：刘晓宁,叶旭晨,韩启明,王璐 日期：2016-11-03
　　事件:

　　公司发布2016年三季报。前三季度公司实现营业收入13.62亿元,同比减少9.25%;归母净利润1.47亿元,同比增长22.21%,符合申万宏源预期。

　　投资要点:

　　低成本购电量增长带动毛利率提升,财务费用减少提高本期业绩。前三季度售电量同比下降6%,导致营收规模下降。公司自发供电量4.5亿kWh,同比增长7%。购电量31亿kWh,同比下降6%;其中购地方电同比增长14%,购省网同比下降35%。受益电改推进直购电、竞价购电,地方电价相对便宜。购电成本降低带动毛利率较15年同期提高3.1个百分点。借款减少及降息导致财务费用同比下降38%,对业绩增长有积极影响。

　　终止云南国际注入,上市平台价值仍值得重视。9月,控股股东云南南网通知,鉴于重组历时较久,期间政策变动较大,继续推进云南国际资产注入存在不确定性,双方协商终止重组。文山电力系南网唯一上市公司,上市平台价值仍值得重视。

　　受益电改和输电规模扩大,售电主业有望持续改善。公司目前外购电比例超过90%,外购电中地方电占比增长至72%。在后电改时期,政府逐步放开竞争性环节电价,公司的购电议价能力有望增强,购电成本有望降低。此外,百色-文山跨省区经济合作园区的建设,扩张了公司售电区域且有望带来百亿售电规模弹性。

　　公司积极布局售电市场,合资公司进入广东第二批目录。公司出资2亿元设立云南云电配售电公司,参与州内、州外配售电市场竞争。此外,公司参股的深圳前海蛇口自贸区供电有限公司,已列入广东省售电公司目录,有望在深圳蛇口片区、前海桂湾片区、前湾片区和妈湾片区开展供电业务。

　　盈利预测及评级:考虑增发收购云南国际已终止,参考三季报,我们下调公司16-18年归母净利润预测分别为1.21、1.36和1.51亿元(调整前考虑了云南国际注入,预测分别为1.90亿、2.38亿和2.75亿),EPS 分别为0.25元/股、0.28元/股和0.32元/股,当前股价对应PE 分别为47倍、42倍和37倍。公司作为南方电网旗下唯一上市平台,看好配售电市场扩张及资产注入。维持“增持”评级。

东方能源点评报告:热电拖累整体业绩,关注资产注入及电改机会
　　类别：公司研究 机构：东吴证券股份有限公司 研究员：曾朵红 日期：2016-10-28
　　前三季度业绩下降28.24%,基本符合预期:公司发布2016年三季报,前三季度公司实现营业收入16.88亿元,同比增长235.29%;归母净利2.84亿元,同比增长33.60%。对应EPS为0.52元。其中3季度实现营业收入4.71亿元,同比增长354.78%;归母净利0.41亿元,同比增长8.14%,2季度利润0.72亿元,环比大幅降低42.49%。3季度对应EPS为0.08元。

　　热电拖累整体业绩,光伏业务稳定发展;整体盈利能力环比大幅下降:三季度公司业绩下滑50.52%,下降幅度明显。主要是因为热电业绩拖累:1)上半年电价及供热价格封闭恩下调了4.17分/kWh,5.2元/GJ;2)煤炭价格快速上涨对成本冲击较大;3)新华热电检修等影响发电利用小时数。根据测算,三季度热电、供热合计贡献收入约4亿元,盈利0.25-0.3亿元,同比下降幅度较大;光伏方面贡献收入0.45-0.55亿元,贡献利润0.12-0.15亿元,稳定增长。3季度公司整体毛利率20.06%,环比下降8.59个百分点;整体净利率8.81%,环比下降6.35个百分点,盈利能力大幅下降。

　　期间费用率大幅下降,应收账款周转加快:公司2016Q1-3的管理、财务费用分别为0.39亿元、0.41亿元,分别同比下降3.22%、和上升了13.52%。期间费用率下降10.47个百分点至4.75%,其中管理、财务费用率分别较2015Q1-3下降了5.70、4.77个百分点至2.31%、2.44%。公司2016Q1-3预收款项0.31亿元,同比减少了0.69亿元;同期经营活动现金流为1.91亿,同比增加1.12亿,主要是销售商品取得现金增加10.73亿。存货为0.82亿元,同比增长436.94%;存货周转天数17.49天,同比减少了6天,存货变现速度稳定;应收账款3.74亿元,同比增长162.31%;应收账款周转天数58.02天,同比缩短了15天,回款速度稳定。

　　出资2亿设立售电公司,积极参与售电市场分享电改红利:公司投资2.01亿元设立全资子公司河北亮能售电有限公司。积极参与售电侧市场竞争,有利于发挥公司热电联产优势,抓住电力体制改革的机遇,加快智慧能源发展,延伸和拓展公司的电力业务,提升公司在区域电力市场的竞争力,分享电力体制改革红利。

　　清洁能源产业自主开拓步伐加快,2016-2017年将迎来新项目的投产高峰:公司立足于做大做强做优上市公司,进一步加快在山西、内蒙古等周边省市开发新能源的步伐:1)风电方面,山西和顺、山西灵丘及内蒙武川项目快速推进,同时积极寻找风电合作并购机会,继续拓宽发展空间;2)光伏方面公司近期中标100MW阳泉煤陷区领跑者基地项目,平定锁簧50MWp光伏发电项目将于年内完成并网,目前已达成380MW光伏电站与600MW风电场项目的协议,预计2016-2017年将迎来新项目的投产高峰。

　　有望成为国电投新能源资产证券化的平台,注入承诺履约临近:截至2015年底,国电投集团累计装机容量达到107.40GW,清洁能源比重达40.06%,而资产证券化率在五大发电集团中最低,未来提升空间较大。集团公司整合打造专门的新能源运营平台,可以进行专业化管理、减少同业竞争、拓展融资渠道,我们判断公司将是国电投集团新能源资产证券化的最佳平台。截至2015年底,国电投河北公司有光伏项目1.34GW,其中413.7MW已并网,927MW项目在建或拟建;拥有风电项目1.15GW,其中148.5MW已并网,1GW在建或拟建。将为国电投集团提升资产证券化率提供了良好的标的资产,也为公司快速做大做强做优清洁能源平台提供了基础保障。此外,国电投集团资产注入的价格(一级市场价值)相对较低,二级市场资产增值空间较大。2013年集团公司曾承诺三年内将河北分公司的优质资产注入上市公司,解决同业竞争问题,2017年1月承诺到期,预期资产注入实施将临近。

　　投资建议:预计公司2016-2018年EPS分别为0.64元、0.79元、0.97元,业绩增速分别为-20.88%、23.86%、21.94%。公司2016-2017年将迎来新能源项目投产高峰,国电投集团资产注入预期强烈,考虑到公司“大集团小公司”的高成长性,兼有国企改革、京津冀、冬奥会、核电等多重主题,给予公司2017年25倍PE,目标价20元,维持公司“买入”的投资评级。

　　风险提示:集团资产注入不达预期;新项目投产进度不达预期;项目盈利不达预期;融资不达预期。

　铁路行业:铁路改革全面启动,持续关注铁龙物流
　　类别：行业研究 机构：国联证券股份有限公司 研究员：陈晓 日期：2016-12-23
　　铁总改革是近期铁路板块的主要看点。

　　我们在近期的周报中反复提及,铁总改革是近期铁路板块的主要看点,逻辑主要有:国家层面对于新一轮国企改革的推进、铁总负债高企的局面短期无法改善、以及铁路货运的持续疲弱。未来一段时间内,引入民间资本开展混合所有制、优质资产注入、区域公司整合、铁路周边土地开发等将是改革的要点。

　　货运方面:积极关注“总对总”政策对于白货的拉动。

　　今年以来,铁路总公司主动适应经济发展新常态,积极与大中型企业对接,签订战略合作协议和物流总包合同,效果显著。

　　客运方面:客运提价进度短期不及预期,但终会来临。

　　12月1日国家发改委在政府网上正式发布《铁路普通旅客列车运输定价成本监审办法(试行)》,向社会公开征求意见,为期两周。随着此次成本监审的发布,新一轮铁路客运价格改革有望正式启动。

　　铁路改革促进多式联运发展。

　　过去,以铁路为依托的多式联运主要是满足国际贸易的需要,现在则逐步向国内的生产和消费领域渗透。这当然有运输市场上公路运输所面临的困境,更主要的是铁路运输所带来的经济和效率所致。大力发展多式联运、推进铁路多式联运不仅是交通运输部的职责所在,也是中国铁路总公司争取未来经济增长点的方向。

　　投资建议

　　铁龙物流(600125.SH)作为铁总旗下唯一的专业运输公司上市平台,将直接受益此次铁路行业混合所有制改革。公司在特种箱集装箱领域具有垄断性质,在公铁、铁水联运方面具备丰富经验,目前正积极推进铁路物流全程运输的相关业务,建议持续关注。

南方航空:中转持续发力,剔除春运日期因素增速依然迅猛
　　类别：公司研究 机构：天风证券股份有限公司 研究员：姜明 日期：2017-02-16
　　事件。

　　南方航空公布1月经营数据。1月公司ASK为233.6亿座公里,同比增12.2%,RPK为192亿客公里,同比增17.8%,旅客运输量1024.8万人,同比增16.4%,综合客座率为82.2%,同比增4.0%。

　　整体高增长,细分市场延续分化。

　　客运方面,行业需求增长叠加春运高峰提前,公司国内、国际航线客运量均实现较高增速,客座率大幅提升,而地区线则由于港澳台旅游业景气度下降影响,客运量有所降低。货运端则复苏相对乏力,运量下滑11%。

　　即便剔除春运因素,公司运量增速依然迅猛。

　　由于历年春运对应公历日期不同,一般而言各航空公司1月及2月运量增速此消彼长,且波动性较大,而我们认为即便剔除春节日期影响,2017年1月公司运量增速依然迅猛:行业层面,数据显示春运前31天民航客运量同比增速超12.5%;公司层面,2017年1月RPK增速在2015年同期7.6%和2016年同期10.5%的较高增速基数上进一步提高至17.8%。

　　行业供需基本平衡,票价稳中略升,公司收入增速或有明显提升。

　　不同于2016年的低迷,2017年春运期间民航客票价格出现小幅上升,其中国内航线票价指数平均为102,同比上升1.4%,国际线票价指数平均为79,同比上升2.2%,可见行业供需趋于平衡。而受到低迷的票价影响,公司2016年收入增速或仅略超3%,若2017年票价稳定的趋势能够延续,公司收入增速或将明显提升。

　　国企改革或将提速,改革进展存想象空间。

　　从近期地方国资委密集发声的动作和相关企业改革进程上看,2017年国企改革有提速的可能。民航领域中东航已先后两次引入战略投资者,南航在改革层面能否有所进展存在丰富的想象空间,而“从零到一”的突破或更具市场吸引力。

　　投资建议。

　　我们认为2017-2018年行业供需基本平衡,但相比于已明显反弹的油价,票价的边际改善空间有限,预计公司主业毛利率将略有下降,但未来公司机队规模扩张或加速,业务体量将进一步提高,考虑到汇率敏感性降低,业绩或将强于市场预期。预计2017-2018年公司收入增速10.4%、10%,归母净利59.9亿、67亿,增速为3.4%、11.8%,EPS为0.61元、0.68元。长期看公司将继续推进“中转”战略,航线网络价值将逐步显现,此外,国企改革及票价改革进程的推进也可为公司带来积极影响,上调评级至“买入”,目标价9.22元,对应2017-2018年PE15.1倍、13.5倍。

　　风险提示:宏观经济下滑,油价大幅上涨,汇率剧烈波动,安全事故

　中国国航:经营数据稳定增长,主业盈利能力有望继续领跑
　　类别：公司研究 机构：天风证券股份有限公司 研究员：姜明 日期：2017-02-17
　　事件

　　中国国航公布1月运营数据。2017年1月公司ASK205.6亿,同比增长7.8%;RPK168.0亿,同比增10.9%;实现旅客运输量841.1万人,同比增11.8%;综合客座率81.7%,同比上升2.3%。

　　国际线增速明显放缓,国内线增速有所提高,客座率同比全面上升

　　2016年欧线需求复苏乏力,公司国际线部分运力转投至国内,叠加2015年底新开大量国际航线带来2016年初的高基数影响,2017年1月国际线ASK增速放缓至4.4%,增速同比下降31.6%,RPK增速放缓至8.6%,增速下降34.7%;与此同时,国内线增速有所提高,ASK增速提高至10.9%,增速同比上升6.6%,RPK增速提高至13.2%,增速同比上升6.2%;地区线则由于港澳台旅游业景气度低迷而增长乏力。1月公司综合客座率同比上升2.3%,细分市场客座率亦全面提升,其中国际线增幅最大,达到3.1%。

　　机队扩张速度趋缓及公商务客源占比较高造成1月相对较低增速

　　公司1月RPK增速10.9%,略慢于南航(17.8%)东航(16.6%)。我们认为公司运量增速较慢有以下两点原因:第一,2016年国航机队扩张速度下降,全年客机数量增速仅为6.3%,略高于南航的5.4%,但远低于东航8.7%;第二,由于客源结构中公商务旅客占比相对较高,公司客运量受到春运返乡及回程客流的提振程度相对较低,而从历史上看,三大航中公司1月、2月运量增速波动最小,因此相比于受春运提前影响,2017年1月份运量增速迅猛的南航和东航,公司运量增速略慢在情理之中。

　　坐拥优质航线,主业盈利能力有望继续领跑

　　从历史上看,由于航线质量的相对优势,上市以来公司毛利率从未被南航和东航超越。未来公司运力扩张速度或下降,增量运力投向盈利能力较低的二线城市航线比重较低,因此主业盈利能力有望继续领跑。细分市场方面,预计公司国内线仍将贡献不错的盈利,而由于欧美长航线的市场份额较高,2017年公司国际线盈利能力仍将面对欧线复苏及中美关系变动的不确定性,尚需进一步观察。

　　投资建议

　　预计2017-2018年公司收入增速为10.4%、9.4%;归母净利为78.3亿、86.5亿,增速为3.4%、10.5%;EPS为0.60元、0.66元,大的机会仍需等待供需关系改善及汇率、油价预期发生变化,而考虑到公司在三大航中具备最强的主业盈利能力,且长期看北京新机场投入使用将使国航在老机场的地位更加稳固,叠加票价改革和国企改革的预期或为公司带来长期正面影响,维持增持评级,目标价9.03元,对应2017-2018年PE15.1倍、13.7倍。

　　风险提示:宏观经济下滑,油价大幅上涨,汇率剧烈波动,安全事故

东方航空:春运提前促运量高速增长,客座率创历史同期新高
　　类别：公司研究 机构：天风证券股份有限公司 研究员：姜明 日期：2017-02-15
　　事件东方航空公布1月运营数据,公司ASK186.97亿,增速12.5%;RPK152.84亿,增速16.7%;载运旅客人次892.0万人,增速12.6%,客座率达81.75%,同比提高2.89个百分点。

　　得益于春运提前,客运量录得高速增长2017年春节提前,春运旺季高峰期落于1月的天数增加,受其影响,公司1月客运量及旅客周转量均录得较高增长,综合客座率达到81.75%,为历史同期最高值。

　　细分市场运力:国内客运运力增速稳定,国际线增速则略有下降公司1月国内线ASK同比增速为9.0%,增速环比下降0.3%,但相比于2016年7月份1.4%的增速低点,近几个月国内线当月同比增速已逐步提升并稳定在9%左右;国际线ASK同比增19.9%,增速环比下降5.5%,且十二个月滚动累计同比增速为27.9%,增速环比下降1%。目前行业国际线竞争激烈,票价低迷,航空公司进一步加速运力投放的意愿不强,叠加2016年高基数的影响,公司国际线运力增速下降符合预期。

　　细分市场运量:国内线增速环比提高,国际线环比稍逊,客座率均创新高公司1月国内线RPK同比增速为13.3%,增速环比提高1%,延续了2016年7月起增速反转提速势头,而国际线RPK增速23.4%,虽仍维持较快增长,但增速环比下降4.8%。得益于春运影响,公司国内线客座率达到81.41%,同比增3.1个百分点,历史同期首次突破80%;国际线客座率达到82.56%,同比增2.5个百分点;国内、国际航线客座率均创历史同期新高。

　　投资建议我们预计2017-2018年行业供需维持弱平衡,票价边际改善空间有限,预期的油价上行将带来一定的成本压力,公司主业毛利率相比2016年或有所降低,但考虑到预期的汇兑损失降低及剥离东航物流带来的投资收益影响,预计未来两年公司业绩仍将保持正增长。预计2017-2018年公司收入增速为9.8%、12.7%,归母净利为69.5亿、70.8亿,增速为9.5%,1.9%;EPS为0.48元,0.49元。国企改革的推进或对公司股价产生短期催化,而长期看,公司与达美航空及携程的战略合作价值或逐步显现,且国内航线票价改革的深化或对公司业绩产生积极提振,维持“增持”评级,目标价8.2元,对应2017-2018年PE17.1倍、16.8倍。

　　风险提示:宏观经济下滑,油价快速上涨,汇率大幅贬值,安全事故

　雷科防务:深耕雷达产业链,树立优势民参军企业标杆
　　类别：公司研究 机构：申万宏源集团股份有限公司 研究员：曲伟 日期：2016-12-22
　　投资要点:

　　“强者恒强”竞争格局加快形成,优势民参军企业呼之欲出。为数众多的民营企业围绕军品采购订单的竞争日趋激烈,然而伴随着武器装备预研阶段逐步向全社会开放,“赢者通吃”+“马太效应”势必导致唯有优势民营企业方能在未来“强者恒强”的参军时代脱颖而出。

　　遗憾的是,对优势民参军企业尚没有明确的筛选标准。因此,本文尝试提出关于如何甄别优势民参军企业的五个维度,并以此为视角来对雷科防务的基本面进行分析。

　　聚焦军工电子,旗下三家子公司技术优势互补,经营协同高效。公司已全面转型军工电子信息行业,本部作为控股平台,主营业务全部依靠旗下理工雷科、奇维科技和爱科特三家子公司开展。其中,理工雷科擅长雷达等载荷的信号处理技术,奇维科技从事弹载、机载等通信控制计算机研制,爱科特在产业链上游专攻信号接收技术,三者在业务领域存在互补,并能共享上下游渠道,奠定协同高效经营基础。

　　晋升系统集成商有助于提升核心竞争力,有望与营收规模和盈利能力实现共振。我国雷达市场前景广阔,但细分领域众多,需求分散化,产品定制化特征明显。公司布局雷达整机等系统级业务,不仅能够依托自主研发能力获得整机部分的丰厚利润、构筑型号垄断壁垒,还能通过系统集成技术更好地对接客户、增加型号项目订单,进而对旗下整机、分系统和零部件业务发展形成正反馈作用,销售收入规模和毛利率水平有望步入良性循环发展阶段。

　　符合五大标准,公司正在蜕变成一家优势民参军企业的典范。我们认为,一家优势民参军企业,应当从核心成员、细分市场、技术实力、产品型号以及军民转化能力五个维度进行差异化竞争。以此五大标准来考察雷科防务,我们认为,公司1)在军工领域拥有丰富的经验和人脉;2)准确定位,瞄准雷达配套细分市场做精做细;3)拥有核心自主知识产权、定制化研发生产能力强;4)横向拓展配套产品体系,纵向深耕总体型号系列;5)具备军民转化能力,挖掘民用市场巨大潜力。

　　首次覆盖给予增持评级。预计公司16/17/18年的EPS分别为0.14元、0.19元和0.28元,目前股价(12月21日收盘价为11.90元,今年8月募集配套资金发股底价为11.97元/股,发行价格最终确定为14.50元/股)对应16/17/18年PE分别为85倍、63倍和43倍,而选取的军工电子信息类可比公司16/17/18年的PE中位值分别为61倍、47倍、36倍。考虑到公司作为优势民参军企业的标杆最终将被市场所认可、晋升系统集成供应商扩大营收规模和提升毛利率水平,因而公司的PE高于行业平均水平具有一定的合理性。

　　此外,考虑到后续外延并购预期落地、目前股价接近于前期定增底价以及公司当前PE回落至历史走势的置信区间下限,因而具有一定的安全边际,首次覆盖给予增持评级。