主题：张裕A张裕葡萄酒品牌增长依然乏力

　张裕A 公布2016 年度业绩：营业收入47.2 亿元，同比增长1.5%；归属母公司净利润9.82 亿元，同比下降4.6%，对应每股盈利1.43元。公司业绩基本符合预期，国内葡萄酒业务下滑1%，营收微增来源于对爱欧公司并表影响，同比合并报表增长2 亿元。

　　发展趋势
　　首先，公司国内业务仍将面临进口酒的竞争压力，而张裕白兰地的品类较为小众，短期内难以大幅度带动公司营收高成长，需要长期培育消费者。由于公司渠道在2016 年进行了重组整合，将分散的渠道商资源进行集中，以适应大众酒培育，预计2017 年国产葡萄酒品牌业务将保持2~5%的增长。

　　其次，公司盈利能力仍然在短期内缺乏大幅度改善的利好趋势，公司2017 年将重新对西部三个酒庄酒的渠道进行拓展，但是由于进口酒的品牌冲击继续通过国内的专业酒类连锁和各类葡萄酒专卖店推进，市场份额提升难度较大，我们持续调研了壹玖壹玖、酒便利等渠道，进口酒仍然占据葡萄酒市场绝对主导份额。

　　最后，整个葡萄酒的进口量和国产葡萄酒产量增长较为乏力，2017 年1~2 月份进口酒数量为10.3 万吨，同比增5.6%，2016年全年达到14.7%；而国产葡萄酒产量仍然呈现下降趋势。产量低增长在当前的环境下预示着消费需求的增长乏力。

　　盈利预测
　　我们将2017 年每股盈利预测从人民币1.48 元下调1%至人民币1.46 元。上调18 年EPS 1.8%至1.53 元。

　　估值与建议
　　目前，公司股价对应2017 年P/E 25.8 倍。我们维持中性的评级，但将目标价上调4.29%至人民币36.50 元，较目前股价有2.95%下行空间。上调主要来自于估值提升，A 股目标价对应2017 年25x P/E。维持张裕B 推荐评级，但将目标价下调3%至33 港币，对应2017 年20X P/E，目标估值小幅下降。

　　风险
　　公司如果不能持续提升主导品牌解百纳在70~100 元价位的品牌影响力，整体营收存在一定的下降风险。


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