主题：天坛生物：免疫扩容的实质性受益者

业绩基本符合预期疫苗为目前主要利润增长点
09年公司实现收入6.8亿，净利润1.33亿，同比分别增长29%和27%，实现EPS 0.27元，基本符合我们前期的预测。08年疫苗制品的收入增速高达38.9%，公司的产品结构进一步向高毛利的疫苗产品倾斜，08年疫苗的收入占比高达88%。具体到产品上，麻疹疫苗系列产品是公司主要的盈利品种，09年此情况将继续。
　　从中检所今年的批签发数据可以看出，进口产品的市场份额在缩小，公司的麻腮风三联产品与上生所整体市场份额上升且公司与上生所之间竞争格局基本稳定。长春祈健的水痘疫苗也是08年公司利润的主要来源，但由于08年末新的竞争者进入，预计未来两年内水痘疫苗的销量仅能维持平稳增长，净利润率水平略有下降。乙肝疫苗未来计免市场扩容和二类乙肝疫苗的增长也将成为公司未来的看点之一。
　　收购蓉生增厚公司业绩
成都蓉生是我国规模前三位的血制品生产企业，投浆量和净利润率水平在国内的血制品企业里都名列前茅。公司本身也有部分血制品业务，但08年的投浆量仅100多吨，四个浆站仅有3个可正常使用，忻州浆站的基础建设预计在09年下半年能完工，正常供浆预计还得延迟到10年，因此09年公司的血制品投浆规模不会有实质性增长，预计比08年增长10%左右。血制品的毛利率也将维持在23%左右，在行业内属于较低水平。而成都蓉生的投浆量08年达280吨，产品毛利率为58%，在行业内属于较高水平。蓉生的净利润率也有23%，与以疫苗为主业的天坛生物相当，盈利能力可见一斑。收购蓉生后将增厚公司的业绩。
　　盈利预测与投资评级
考虑到09年成都蓉生可能装入公司，我们将蓉生的业绩做入业绩预测，预计09-10年公司的营业收入将达到11亿和13亿，归属于母公司的净利润为2.4和3亿，按股本扩大至5.88亿股计算，09-10年的EPS为0.41元和0.52元。由于公司存在中国生物优质资产陆续注入的预期，我们给与公司高于行业平均的估值水平，以2009年的EPS对应40倍动态PE，未来6个月目标价16.4元。



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