主题：云南白药核心业务增速良好

事件：中报归母净利润同比增长12.75%
　　2017 年上半年公司实现营业收入、归母净利润、扣非后归母净利润119.60 亿元、15.65 亿元、14.36 亿元，分别同比增长14.43%、12.75%、8.78%。第二季度单季度实现营业收入、归母净利润、扣非后归母净利润60.52 亿元、8.40 亿元、7.42 亿元，分别同比增长14.57%、9.62%、3.35%，二季度收入增速和一季度持平，但是利润指标略低于一季度。

　　核心白药产品和健康产品增速良好，销售费用影响利润①2017 上半年，医药工业实现收入49.76 亿元，同比增长9.50%，毛利率为66.02%，同比提升4.79pct。②中央产品和透皮产品可以从母公司报表体现，上半年实现收入27.29 亿元，同比增长18.39%，毛利率为50.53%，同比提升6.17pct，毛利率的明显提升主要来自较多产品的低开转高开，因此也能看到母公司销售费用同比增长45.29%，大幅提高。③健康产品事业部中，健康产品和医药电子商务公司分别实现收入12.40 亿元、22.73 亿元，同比增长23.14%和17.65%，其中90%以上为牙膏，预计也保持近20%的增长。所以两块核心业务增速良好。④医药商业中省医药公司上半年收入68.13 亿元，同比增长8.63%。综上我们认为公司核心业务增长良好，但是费用的增长影响了利润的表现。

　　混改架构完成，大股东白药控股三方股权确定6 月份，江苏鱼跃向公司大股东白药控股增资56.38 亿元，取得10%股权，最终形成云南省国资委45%、新华都45%、江苏鱼跃10%的股权架构。鱼跃和公司业务不存在竞争，这种三方股权架构也更加稳定。

　　预计17-19 年业绩分别为3.36 元/股、3.93 元/股、4.59 元/股公司是国内中药行业龙头企业，医药产品和健康产品未来依然看点颇多。我们预计公司17/18/19 年EPS 至3.36/3.93/4.59 元（2016 年EPS 为2.80 元），目前股价对应PE 26/23/19 倍，维持“买入”评级。

　　风险提示
　　政策不稳定风险；国企改革后机制不稳定风险；

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