主题：工商银行：净息差回升 资产状况继续改善

工商银行发布半年报，2017年上半年实现净利润1537亿元，YOY增长1.85%，其中净利息收入同比增7.10%，负债端资金成本优势明显，净息差环比回升（存款占比81%,对同业负债依赖程度低），而手续费及佣金方面，同比降6.17%。公司资产状况持续改善，不良率连续两个季度改善，拨备覆盖率在资产状况改善的背景下有望回升至150%以上。公司整体表现符合我们的预期，目前公司估值处于较低水准，分红具有一定吸引力（股息率5%左右），我们维持“买入”的投资建议。


1H 净利YOY 增1.85%，业绩基本符合预期：工商银行2017 年上半年实现营收3622 亿，YOY 增1.25%，实现净利1537 亿，YOY 增1.85%，对应2Q净利772 亿，YOY 增2.33%，2Q 净利增速同样也保持较快增长，公司整体业绩表现符合我们的预期。


负债端成本优势促使净息差有所回升：收入端方面来看，净利息收入录得较快增长，YOY 增7.10%，一方面源于生息资产的较快增长，1H 生息资产YOY 增8.3%（其中贷款YOY 增9.3%），付息负债方面，依旧是低成本的存款为主体，存款占比81%，低成本的活期存款增长较快，其中公司活期存款YOY 增15.93%（平均付息率0.66%），个人活期存款YOY 增6.58%（平均付息率0.39%），生息资产的快速增长及低成本的存款增长较快使2Q 净息差环比升8BP，虽然同比依旧降5BP,目前下降幅度依旧处于相对较小的区间；非息收入方面，下降较快，手续费及佣金收入YOY 降6.17%，录得767 亿。


不良继续改善，拨备有望进一步回升：2Q 末不良率1.57%，环比降2BP，有所改善，公司加大了拨备计提，拨备覆盖率环比升5 个百分点至146%，我们认为随着工行盈利能力的提升和不良的改善，预计年底有望回升至150%以上的水准。


盈利预测：作为国内最大的商业银行，公司经营的稳健性仍具备一定优势，负债端存款比例高（81%），对同业负债的依赖程度低，在央行中性货币政策实施及金融去杠杆的背景下，其低成本的负债端能更好地适应利率上行的趋势。预计2017、2018 年公司实现净利润分别增2.05%、2.31%，分别为2840 亿、2905 亿，目前A 股股价对应2017、2018 年动态PE 为7.51 倍、7.34 倍，PB 为1.01 倍、0.92 倍，估值不高，分红率5%左右，具有吸引力，给予“买入”的投资建议。


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