主题：三峡水利：电力业务增长平稳 给予公司“增持”评级

　近期我们赴公司实地调研，与公司负责销售的副总和董秘交流，详细了解了公司经营现状和预期未来发展的基本情况。

　　电力业务平稳增长，未来可能有较大增长。由于公司所在供区万州主要以内需市场为主，受金融危机影响并不明显。受益于移民搬迁政策，2008 年用电量增长，报告期完成售电量8.68 亿千瓦时，比2007 年同期8.02 亿千瓦时增长8.17%。主要的增长点是居民消费用电，工业用电增长相对缓慢。2008 年公司完成上网电量10.22 亿千瓦时，比去年同期9.22 亿千瓦时增加10.73%，增长幅度保持稳定，无重大变化。公司在万州电力市场占比90%，主要的竞争对手是重庆电力公司，这一竞争模式已经持续多年。杨东河水电工程项目完成后能够进一步保障枯水季节的供电能力。公司所在的万州地区未来工业用电可能有较大增长。万州工业园区包括天子园、盐气化工园、五桥园三个分园，将重点发展盐气化工、新材料新能源、机械电子、纺织服装、食品药业等五大产业，目前由国家电网供电，随着园区向上游扩展将会进入公司的供区。公司未来投资目标主要是万州工业园区的项目，特别是热导项目。目前公司还未与园区就协商供电问题进行协商，但随着公司股权结构的进一步明晰，未来得到当地政府支持的力度有望加强。

　　非电业务不确定性大。公司非电产业目前投资的主要有站台广告和节水灌溉项目。其中站台广告2008 年贡献的投资收益为10819285.57 元，贡献的投资收益占净利润比重的22.5%，预计高速公路广告业务加入后还有增长的可能。节水灌溉工程项目处于亏损状态，公司拟对其进行调整，未来可能部分终止。对于黔江水利置业，公司拟利用自身的资金优势投资离杭州西湖30 公里的青山湖临安别墅项目，计划今年下半年动工。该项目的土地共计600 多亩已于2004 年拿到并已报件，地价成本为30 多万/亩（办完手续后）。公司认为该项目占据地理位置优越，高端定位，项目完成后将有可能成为以最快速度补足公司资金的一个亮点。问题在于具体的开发方案还要进一步论证，利润不定，风险较大。公司未来将在黔江水利置业的经验基础上试水万州房地产投资。三峡银行主要还是在布点，公司对三峡银行的投资目前没有收益，未来的收益也不确定。

　　给以增持投资评级。总之，我们认为公司电力业务增长平稳，非电业务未来不确定性大，若进展顺利，将给业绩带来较大增长。不考虑高速公路广告业务和青山湖可能的预售收入，预计09、10 年EPS 分别为0.26 元和0.32元，对应PE 分别为24.8 倍和20.2 倍，给以“增持”的投资评级。

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