主题：央企重组明显提速

　央企重组步伐明显提速

　　今年以来，国企重组领域也大事件频发。11月23日，多家公司公告称，武汉邮科院正与电科院筹划重组，拉开了通信行业央企整合的序幕。“两院重组对我国通信行业影响意义较重大，可以集中资源形成合力，减少无序竞争和同质化经营，符合国家长远发展战略。”市场人士指出，武汉邮电科学研究院与电信科学技术研究院筹划重组，这代表国家计划从电信设备商层面加强资源整合，体现了5G时代国家对通信行业重视度不断提高。

　　央企重组的步伐明显提速。截至目前，18组34户央企实施了重组，央企数量也从117户调整到了98户，整合的成效也正日益显现。

　　“央企重组是国企改革的大方向，最大好处就是降低过度竞争造成的内耗，让企业在国际竞争中更强更稳。”某大型央企国际事业部负责人陈彭（化名）表示，企业重组之后，市场秩序回归正常，价格逐步回归理性，不会再造成重复建设和重复投资，既维护了企业经济利益，又提升了国家形象。“央企重组最关键的是如何实现更好的融合，要在思想和文化上实现1+1=1，而制造与创新上则要实现1+1>2。”陈彭说。

　　“通过重组，过去资不抵债、濒临破产的中国二重已经走出了生存寒冬，正式迈入振兴发展阶段。”国机集团一位负责人表示，在国机集团的全力帮扶下，通过联合重组的中国二重“外科手术”与“内科手术”并行，用短短两年时间先后在主动退市、减员分流、债务重组等方面取得实质性成果。通过债务重整，国机集团帮助中国二重妥善处理各类金融债务逾134亿元，企业资产负债率降至90%。

　　该负责人称，2017年上半年，中国二重实现营业收入27.36亿元，实现利润4.57亿元。到2020年，力争国机重装新平台实现营业收入200亿元、利润10亿元以上，成为国内第一、世界一流的重大高端装备集成服务商。国机集团正以中国二重核心主业二重重装为平台，加快整合所属重型装备板块研发、制造、贸易等优质资源，搭建集科、工、贸于一体的国机重装平台，并争取尽快重新上市，回报股东和社会。

　　新一轮的央企重组浪潮涌动，谁将是下一个焦点？国资委日前表示，下一步将继续推动煤电、重型装备制造、钢铁等重组。从国资委点名的三大行业来看，煤电领域，神华与国电重组落地拉开了电力央企合并重组的帷幕。在中国企业研究院执行院长李锦看来，拥有发电业务的能源类企业共有12家，相对于5家钢铁、2家煤炭的数量要高，提升行业集中度成为行业供给侧结构性改革的重要途径，随着五大发电企业在火电等领域竞争日益加剧，重复建设、同质化竞争、内耗严重的问题也逐渐暴露，在行业内开展重组整合，也是解决同质竞争、化解过剩产能的需要。

　　重型装备制造领域，9月中船集团旗下两家A股公司同时停牌，加上中国重工宣布停牌进行重大资产重组，让南北船重组的猜测再度升温。对此，国务院国资委主任肖亚庆在9月底召开的国新办新闻发布会上曾表示：“任何情况都有可能发生。”

　　在钢铁领域中，平安证券认为，宝钢、鞍钢、武钢、首钢等大型钢铁企业共完成了17次兼并重组，其中大部分是跨区域重组。未来5-8年将是中国钢铁行业大规模兼并重组的要时期，宝钢、鞍钢、河钢等整合预期较强。

　　“供给侧结构性改革下的央企重组要求比过去更高，重组过程将困难重重。”李锦指出，集团总部整合难、上市公司重组整合难、业务整合难、安置富余员工难、文化融合难都是需要重视的问题。央企重组是一个渐进的过程，一般需要3到5年之后，企业才能实现各个层面的融合。

　　国有经济进入新红利周期

　　一系列改革措施落地之后，今年国有企业利润交出了一份亮丽的成绩单。据财政部日前发布的数据显示，今年前10个月，全国国有及国有控股企业实现利润总额达23858.6亿元，同比增长24.6%，国有企业收入和利润持续较快增长，其中利润增幅高于收入9.2个百分点。1-10月，有色、钢铁、煤炭、石油石化等行业利润同比增幅较大。

　　12月13日召开的国务院常务会议指出，贯彻党的十九大部署，围绕推动高质量发展，着力深化国企改革，促进提质增效，有利于增强经济创新力和竞争力。今年以来，有关部门和国企主动作为，监事会把握出资人监管定位深入企业实地监督，推动国企在改革创新、淘汰落后产能、重组整合、压缩管理层级等方面取得积极成效，国企利润大幅增长，央企利润增速创近5年同期最好水平。

　　业内人士指出，国企利润回升能为提振实体经济发展信心“打气壮胆”，使各级政府加大对国企改革的支持力度，全力解决国企改革过程中遇到的各种问题，有效消除体制性障碍，使国企更加焕发生机活力。更为重要的是，国企利润回暖，说明只有坚持转型升级、提质增效，持续不断向深化体制机制改革和供给侧结构性改革要效益，才能为推动国企复苏提供源源不断的动力。

　　国企改革提速也牵动着资本市场的神经。近年来，国企改革概念已成为市场上连续性的热点题材，但今年尤其是下半年以来，国企改革概念股表现并不突出。今年以来，截至目前国资改革概念股平均跌幅超10%。

　　有着五年股市经验的小张对于国企改革概念情有独钟，2014年南北车合并复牌后股价连续暴涨，令持有中国南车的小张赚得盆满钵满。“今年投资国改概念则需加以甄别，要以业绩为根本，绩优、行业龙头为优选。”小张说。

　　文宗瑜认为，目前支持A股市场指数稳步上涨的仍是大盘蓝筹和国有企业混改、重组等。随着改革的加速，大型国有企业通过资产重组、资产置换、母子公司吸收合并等方式与资本市场对接，将使得A股市场PE倍数进一步降低。

　　源达投顾一位分析师指出，31家国有企业将纳入第三批混改试点名单，这次既有中央企业，也有地方国有企业。目前，发改委正在抓紧指导试点企业制定实施方案。值得注意的是，前两批次的混改试点均为中央企业，而第三批31家试点扩围到地方国企。随着这一消息的发布，国企改革概念有望在年底再次迎来风口。


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国企改革有望在资本市场中酝酿更多投资机会

日前国务院常务会议就指出，推进央企股份制改革，引入社会资本实现股权多元化。对主业处于充分竞争行业和领域的商业类国企推进混合所有制改革。而对于2018年中央经济工作会议，有不少卖方机构也预期国企改革仍将成为来年经济工作的重要部分。

　　事实上，近期国资改革的速度已在悄然加快。12月18日，发改委新闻发言人孟玮表示，重点领域混合所有制改革持续推进，目前第三批混改试点企业的实施方案正在加紧制定当中。

　　分析人士指出，在社会资本的进入和国企效率的提升预期下，资本市场将进一步为国改、混改提供空间，而国企改革也有望在资本市场中酝酿更多投资机会。

　　国改持续推进之逻辑

　　不断落地的国企改革正在取得更多阶段性进展。

　　12月19日，人民日报援引国资委有关人士表示，目前央企层面的公司制改革方案已全部批复完成，而各省国资企业的改制率已达95.8%。

　　另一方面，混合所有制改革也在稳妥实施，其中中央企业中已开展混合所有制改革的企业户数占比68.9%。此外，国资委副秘书长彭华岗15日在国新办举行的国务院政策例行吹风会上表示，目前第三批混改试点名单已经确定，共31家，其中中央企业子企业10家，地方国有企业21家。

　　多重信号频出下，业内人士预期国企改革仍将成为2018年经济工作的一部分。

　　“国企改革仍然是改革的重中之重。”申万宏源证券表示，“预计2018年国企混改有望进一步拓展至石油、交运等领域，此外电力、煤炭、钢铁等领域的重组也值得关注。”

　　12月19日，一位接近山西国资的人士向21世纪经济报道记者表示，资本市场正在成为国企改革的重要载体，但对央企和地方国企而言，其利用资本市场完成改革的路径也有所差别。

　　“央企的国资改革更多是引入社会资本来实现效率提升，典型的案例就是中国联通。”上述接近山西国资人士表示，“地方国资则表现为集团公司、关联公司的资产注入，以进一步提高地方国资的证券化率。”

　　21世纪经济报道记者统计发现，在北京、山西、四川等不少于7个省市地区今年至今出台的国有企业改革文件中，均有涉及提高地方国有企业证券化率的目标。例如四川国资委就表示力争2020年底，国有企业证券化率不低于3成。

　　“提高证券化率一方面能够实现国有资产的公允价值浮盈，实现国有资产保值增值，另一方面能够利用资本市场规范治理结构，提升效率改善经营。”上海一位投行保代表示。

　　另有分析人士指出，由于当下经济去杠杆需求仍然存在，而作为杠杆率较高的领域，国企改革持续推动符合预期。

　　据国泰君安证券统计，截至2017年10月，央企整体资产负债率68.1%，高于地方国企的63.7%，而民企资产负债率最低则为51.4%。

　　“混改是国改的重要方式，国企一方面存在机制改革、股权结构改革需要，但在降杠杆的目标下，混改同样重要；引入权益资本能够降低国企财务杠杆，平抑金融风险。”华东一家大型券商策略分析师认为。

　　投资机会再现

　　“一些国有企业还能通过这种方式减少股权层级，提高决策效率。”上述投行保代表示。

　　值得关注的是，类似的改革目标已被部分国企重组项目所体现。

　　以刚刚过会不久的北京国资旗下王府井（600859.SH）并购母公司王府井国际为例，该项目就成为了通过控股公司注入，实现决策层级优化的典型样本。

　　在此次重组前，王府井的股东决策长达四层，即上级股东依次为王府井国际、王府井东安集团、北京国有资本经营管理中心和北京国资委；而重组完成后，上述层级缩减为三层。

　　“收购母公司将进一步减少北京国资委与公司之间的决策层级，提升股东的决策权限和决策效率，优化公司的治理结构。”王府井方面坦言。

　　今年以来与王府井类似的地方国资整体上市也并不鲜见，例如今年安徽水利（600502.SH）吸收合并控股股东安徽建工集团有限公司、华光股份（600475.SH）吸收合并控股股东无锡国联环保能源集团有限公司，均是国有企业在减少股东层级上所开展的运作。

　　另一方面，以中国联通（600050.SH）为代表的央企混改运作也被业内所预期。

　　“除了中国联通外，不排除会有更多央企混改项目也处于酝酿状态。”前述策略分析师表示。

　　“从中国联通的案例看，可以提前押注一些有可能引入社会资本的央企标的，但在方案确定之后再投资就会比较被动。”北京一家中小私募机构合伙人表示，“央企的盘子比较大，市场利好容易被消化；从长线角度看，仍然要关注央企的混改能够产生怎样的业务协同效果，是否真的有助于公司业绩提升等因素。”

　　中国联通发布混改方案以来，其股价在两个涨停后便震荡下行。截至12月19日，中国联通股价较混改停牌日已累计下跌达10.17%。

　　除国资重组预期本身外，国有企业潜在承担的高分红等可能性同样被卖方机构所关注。

　　“我们认为后续高分红或将成为监管层的关注重点之一，而国企或将率先承担重任，通过完善分红机制为投资者带来实质性利好。”兴业证券策略团队表示。

李锦：第三批混改试点重心下移

针对国企改革热点问题，中国企业研究院执行院长李锦在接受中国证券报记者专访时表示，第三批混改试点很快会公布，石油、铁路行业以及东北华北地区将成为重点。在第三批混改试点企业中，地方国企数量明显多于央企，这表明混合所有制的试点将由央企向地方国企扩围，混改的重心下移很明显。今明两年混改向纵深发展，并将进一步在面上铺开；降杠杆、减负债以及强化境外国有资产监管等方面举措有望加速落地。

　　中国证券报：混改作为国企改革的突破口正加速推进，目前第三批混改试点进展如何？

　　李锦：在第三批混改试点企业中，地方国企数量明显多于央企，这表明混合所有制的试点将由央企向地方国企扩围，混改的重心下移很明显。三批试点企业共计50家，表明混改势头已初步形成。目前联通、东航已经初步形成突破口，进一步突破的局面和势头不会停歇。下一步，有关部门将推动三批试点任务落地见效，加快形成可复制可推广的制度性经验，并加强对地方混改的协调指导，推动形成国有企业混合所有制改革新局面。

　　第三批混改试点很快会公布，垄断领域如石油、铁路、军工、电力等行业将进一步推进，从地方国企来看，东北、华北地区是重点。明年混改试点将有以下五个特点，一是垄断行业继续起到带头作用；二是央企竞争性行业将会有比较大的步骤；三是能源、装备制造、交通运输等行业都可能会出现；四是以增量为主的改革特点比较明显；五是混改不能以速度和规模为中心，而是以质量和效益为中心。

　　中国证券报：未来将采取哪些措施确保国企债务风险可控？

　　李锦：国企负债率较高，如果控制不好，会引发系统性金融风险。降低国企杠杆，一是债转股可成为去杠杆主要途径；二是设立专业投资平台，通过平台出资，协助解决企业债务危机来降低企业负债率；三是推动国有企业混合所有制改革，加快完善国有企业现代治理结构；四是建立国有企业负债杠杆自我和外部约束机制，去杠杆应落实到指标考核中来，明确指标，落实任务，责任到人，以体制机制控制国有企业杠杆率上升；五是国企加快结构调整，推进“三个一批”，破产清退的力度还应进一步加大。同时，应推动企业优化资本结构，鼓励企业通过IPO等方式从资本市场融资，积极推进混合所有制改革，引入非公资本。央企降杠杆减负债防风险的指导意见以及去产能涉及国有资产、债务处置的具体操作办法等有望加速落地。

　　中国证券报：国务院国资委日前强调，未来将进一步强化境外国有资产监管。下一步将如何防范境外国资经营风险？

　　李锦：海外投资风险大，部分企业境外投资财务管理存在的突出问题：一是事前决策随意，可行性论证流于形式；二是事中管理薄弱，财务风险管控不力；三是事后监管缺位，对有关决策和执行主体约束不力。防范国企境外投资的风险，建立健全相应的绩效评价体系无疑非常关键。此前，已经就国企违规经营实行了终身追责制度，但是追责是在损失已经发生以后，而绩效评价则能在投资的部署、审批等前置阶段发挥作用。建议尽快制定相应的评价方式和考核体系，明确考核主体、量化地规定考核的内容和标准，这是绩效评价的首要问题。

　　中国证券报：2018年国企改革将呈现哪些趋势？

　　李锦：2018年将是国企改革纵深发展年。一是将加快国有经济布局优化、结构调整，现代化经济体系，国有经济进入行业、企业重新洗牌阶段。二是管资本以改革国有资本授权经营体制为中心，进一步放权、授权，所有权与经营权进一步分开。三是要完善各类国有资产管理体制，建立防止流失的法规体系。四是将加快“战略性”重组，培育具有全球竞争力的世界一流企业，央企进入大企业时代，目前的98家最终重组合并到80家左右只是时间问题。五是将提高供给体系质量作为主攻方向，显著增强我国经济质量优势。