主题：五粮液:2018开门红,改革红利渐释放

公司2017年营收301.87亿,同比增22.99%,略超预期,其中2017年中低价、高价酒收入分别增26.66%、22.84%,增速较上年提升17.37pct、10.53pct。2018Q1营收138.98亿,同比增36.8%;超市场预期,实现2018开门红。收入端高速增长主要由产品量价齐升带动,量上:2017年产量与销量分别实现18.02、18万吨,同比增19.12%、21.05%,较上年增速提升9.71pct、12.8pct,其中普五销量预计1.7-1.8万吨,同比增约7%-12%;2018Q1普五发货量约6000吨,占全年发货量约30%,预收款57.7亿,较期初增11.2亿,经销商打款较为积极。价上:2016年实现顺价销售,2017年执行计划外价格809与计划内价格739比例为15%、85%,间接提价10%-15%;2018年公司继续执行计划内外价格,配比为1:1,价格分别为739和839元,间接提出厂价,叠加销量提升,我们预计反映到18年报表营收上会贡献10%以上的增长。

业绩超预期,毛利率、净利率双升,动销向好促费用投入减少2017年归母净利润96.74亿,同比增42.58%,扣非后增速43.4%;2018Q1归母净利润实现49.71亿,同比增38.35%,超市场预期。2017年毛利率、净利率分别为72%、33.4%,同比提升1.81pct、4.65pct;2018Q1毛利率和净利率分别为73.2%、37.5%,同比提升2.66pct、0.71pct,公司盈利能力连续提升原因在于一方面经商较为积极拿货打款,终端动销好,产品销量增长快;另一方面随茅台提价,普五及1618等市场认可度和价格均有提高,两方面使公司销售费用被动降低,2017年销售费用同比减少22.77%,销售费用率同比降7.12pct至12.01%,2018Q1销售费用同比减少8.53%,销售费用率同比降3.57pct至7.22%。

定增终落地,经销商积极性有望进一步提高

公司定增历时近三年终于4月20日上市发行,此次定增对象包括五粮液部分高管和员工,以及优秀经销商共23名,经销商合计认购金额4.2亿,占非公开发行总金额22.7%,占发行后总股本0.5%。此次定增的落实,进一步优化了公司股权结构,实现管理层与公司利益更加紧密相连,公司与经销商利益互绑,未来将提高经销商销售产品积极性和参与度,为公司营销改革自下而上推广更助一力。

盈利预测及估值

李总履任后,从人力到产品、到营销实行全方位二次创业,营销渠道上推进“百城千县万店工程”、与京东合作、以及投入最新的零售终端门店“五粮e店”,电商渠道拓展与阿里巴巴初步达成合作意向;产品保持高端普五的优势、做大单品、梳理打造系列酒等。公司2018年经营计划实现营收增长26%,我们认为伴随公司产品认可度提高、量价齐升,目标较易实现。我们预测2018/2019EPS为3.23、4.03元,维持“买入”评级,目标价96元不变。

风险提示:高端白酒消费不及预期;食品安全问题。


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