主题：信用债扩张8000亿半途遇冷

5月22日，中国十年期国债收益率徘徊在3.677%附近。与央行宣布降准后的时点相比，一个月内十年期国债收益率上行了20个BP，债市走弱。近期，一些债券的违约也传导到发行市场上，比如多只债券取消发行计划。同时，评级下调的次数也比往年骤增。某种程度上来说，债券的违约有助于打破刚兑，建立相对应的收益率曲线。但对于现阶段的市场来说，如何完善风险管理、避免因违约而“一刀切”也是市场机构需要面对的课题。（杨志锦）

　　导读

　　截至5月22日，今年以来银行间及交易所债市共有300只信用债取消发行，涉及资金规模达1835亿元。信用债批量发行失败的背后，是新发信用债规模的快速扩容，分流了资金。

　　债券市场的风险情绪正在向一级市场传递。5月21日，东方园林(002310,股吧)（002310.SZ）15亿元的发行计划最终仅完成0.5亿元募集。

　　21世纪经济报道记者根据Wind统计发现，截至5月22日，今年以来银行间及交易所债市共有300只信用债取消发行，涉及资金规模达1835亿元。

　　信用债批量发行遇挫的背后，是新发信用债规模的快速扩容，分流了资金。记者统计发现，年初至5月22日，银行间及交易所信用债合计发行规模已达2.35万亿，较去年同期增长接近8000亿元。

　　业内人士指出，资管新政、套利核查等监管事件正在促使企业融资需求从过去的非标模式向债券端转移，但相应的信用风险也在向债券市场平移。另据记者获悉，伴随信用风险事件的增多，不少机构人士在债券承销、投资时也更加谨慎。

　　信用债新发规模扩张

　　信用债市场正在面临考验，Wind数据统计显示，年初至5月22日，共有19只债券先后触发违约。

　　“紧信用的大环境下，实体融资问题加剧，风险对于信用债的影响持续凸显。”5月21日，兴业证券(601377,股吧)固收分析师罗婷指出，“从宏观层面来看，社融增速放缓而实体的融资成本有所上升，实体经济整体面临的融资难度可能会继续提升。”

　　接连不断的违约事件，恰好发生在信用债新发规模的扩张期。

　　21世纪经济报道记者统计发现，今年年初至5月22日银行间及交易所市场信用债新发规模达2.35万亿元，较2017年的1.55万亿多增近8000亿元。

　　分析人士指出，资管新政、套利核查等因素对非标业务的收紧，让部分融资需求向债市转移。

　　“资管新规酝酿以及监管层对影子银行套利活动的核查，加速了银行表外资产的回表，同样融资类资管规模也在受到遏制，债券成为替代融资方式，信用债新发规模也在这种状况下扩容。”汇金系一家券商固收分析师表示。

　　但在其看来，信用债的扩张有可能会导致更多信用违约事件发生。

　　“按照信用债这样的扩张速度，未来数年内还会有风险事件发生，因为目前出现违约事件的债券发行时间点大多在2017年之前。”前述固收分析师表示，“今年增长的信用债不少可能是非标渠道流入的，这部分发行人未来的偿债能力也值得关注。”

　　事实上，此轮信用债违约恰与2016年的信用债扩张有关。

　　统计显示，2016年全年银行间及交易所市场共有7.88万亿新发信用债，较2015年增长33.11%，为有史以来年度发行额峰值；而在年内违约的19只债券中，有8只为2016年新发。

但也有业内人士认为，非标融资向发债端的转移有利于系统性风险的防范化解。

　　“非标转成债券其实也是间接融资变成直接融资的过程，这个方向是监管层所鼓励的。”东北地区一位接近监管层的国有大行人士坦言，“虽然我们看到的是债市违约接连发生，但这种风险暴露远比银行体系内因刚性兑付而积聚系统性风险要健康。”

　　机构慎待

　　5月21日，东方园林15亿元债券发行计划最终仅实现0.5亿元发行，成为了机构人士记录当下信用债市场困境的脚注。

　　在卖方人士看来，当下信用债主体仍然面临着较大压力。

　　“信用债发债主体所面临的压力是在上升的。另一方面，近期信用风险事件频出，市场对于持有信用债，尤其是偏低等级的信用债整体持谨慎态度，情绪的持续发酵加大了信用风险溢价上行程度和持续时间。”罗婷认为。

　　市场对信用债的看衰，进一步导致一、二级市场从业者的审慎。

　　“现在无论是承揽项目，还是买方配置信用债都十分小心。”一家中字头券商债券承销经理表示。

　　另据21世纪经济报道记者获悉，不少公私募机构正在对旗下所投资的信用债风险隐患进行自查，并对发现的潜在风险进行记录、报告。

　　“我司（投资）的债券目前没有出现问题，但目前市场整体信用环境不佳，所以也在加强与发行人的沟通，一旦发现风险及时做好预案。”5月22日，北京一家私募机构投资经理表示。

　　“目前违约债券中民营企业比较多，这种现象提高了机构对民企发行人的警惕性。”前述债承经理表示，“问题在于这种担心程度越高，反而会使民营企业信用环境更加恶化。”

　　21世纪经济报道记者统计发现，年初至今的19只违约债券中，除15川煤炭PPN001发行人为地方国企外，其余债券发行人或实控人均为民营企业。

　　而前述私募投资经理也表示，在该机构自查信用债阶段，将暂停对中小民营企业信用债的配置。

　　“目前这个阶段我们暂停了对民营企业的债券交投，准备等自查结束后更新一个投资筛选标准再进行投资。”前述投资经理告诉21世纪经济报道记者

　　“信用债违约背景下，会导致流入国有企业债或城投债的资金增多，而国企、民企的发行利率则有可能进一步分化。”前述汇金系券商固收分析师坦言。


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