主题：中国国航：客座率略降但双轮驱动 维持买入


2018-07-16 09:06来源：华泰证券
二季度运力增速居三大航之首、客座率略有下降；双轮驱动维持“买入”
中国国航二季度供给同比增长 14.0%，较一季度扩大 3 个百分点，运力增速居三大航之首，其中国内国际同比各增 11.9%和 17.8%；受益需求表现强劲，总需求同比增速达 13.6%，客座率小幅下降 0.2 个百分点至 79.9%。因近期油价维持高位、人民币贬值压制业绩，考虑公司上半年客座率整体下降 0.6个百分点，我们下调盈利，2018/19/20 年 EPS 各为 0.50/0.89/1.39 元/股，我们维持买入评级，基于：1）供给紧缩持续，需求稳健增长，行业供需关系向好；2）核心航线完成首轮提价，票价上行空间打开；3）公司航线网络优且油价、汇兑敏感性在三大航中较低，适合左侧投资。
6 月运力由国际向国内撤回，总运力增速环比加快，客座率有所下降
6 月中国国航供给同比增长 14.0%，增速环比扩大 1.4 个百分点，运力投放由国际向国内撤回，国内国际供给同比各增长 14.7%和 13.3%（1-5 月运力投放向国际线倾斜明显，国内国际供给同比各增 9.1%和 17.9%）；需求较为稳定，同比增长 13.3%，环比扩张 1.7 个百分点，使得客座率同比小幅下降 0.5 个百分点至 80.1%，其中国内下跌 2.1 个百分点，国际则改善 1.4 个百分点。考虑国内供给紧缩持续，公司国际线资源优且国际市场整体复苏，管理层此前指引全年总运力计划国内同比增长约 5-6%，国际同比增长约 15%，预计之后运力或继续向国际线倾斜。
人民币趋于贬值但公司汇兑敏感性较低、油价走高但燃油附加费征收落实
受中美贸易摩擦等多重因素影响，人民币自 6 月中至今已贬值 3.8%，华泰宏观认为人民币仍存在进一步贬值空间，但美元兑人民币汇率大概率不会破 7。中国国航美元债务 2017 年底约为 387 亿元等值人民币，汇兑敏感性为三大航中最低，我们分析公司受人民币贬值影响较南航、东航更小。因全球石油市场基本面改善和地缘政治局势紧张，布油自年初以来持续走高，均价已达 71.6 美元每桶，较去年同期增长 36.6%，近三周均价维持77 美元每桶。因航司已恢复征收国内航线燃油附加费，约能覆盖燃油成本增量的 70%，我们认为很大程度缓解油价走高带来的压力。
下调盈利，调整目标价区间至 10.00-10.70 元，维持“买入”
综合考虑：1）基于最新彭博预测 2018/19/20 年布伦特油价和人民币兑美元汇率分别为 75/74/70 美元每桶、6.5/6.4/6.4；2）基于公司的最新运营状况小幅下调 2018/19/20 年客座率各 0.5、0.7、0.7 个百分点至 80.7/81.2/81.9%，下调2018/19/20年净利润预测值24.4%/17.9%/9.0%至68.06/121.23/189.33亿元。考虑行业周期底部回升，消费属性展现，且公司航线资源优，参考公司历史估值倍数均值（约为 18x PE 和 1.5x PB）给予一定溢价，取 20x2018PE 和 1.6x 2018PB（2018BVPS 预测值为 6.68 元），调整目标价区间至 10.00-10.70 元，重申“买入”。
风险提示：经济低迷，油价大幅上涨，人民币大幅贬值，高铁提速，疾病、自然灾害等不可抗力。

【免责声明】上海大牛网络科技有限公司仅合法经营金融岛网络平台，从未开展任何咨询、委托理财业务。任何人的文章、言论仅代表其本人观点，与金融岛无关。金融岛对任何陈述、观点、判断保持中立，不对其准确性、可靠性或完整性提供任何明确或暗示的保证。股市有风险，请读者仅作参考，并请自行承担相应责任。