主题：中国神华：煤炭产能释放，09业绩仍将保持稳定

　费用增长，2008 年EPS 略低于预期

　　公司于近日公布了2008 年年报：08 年公司实现主营收入1,071 亿元，同比增长30.5%，净利润298 亿元，同比增长24.6%，归属母公司股东净利266 亿元，同比增长29.7%，每股收益1.34 元。公司08 年业绩略低于预期主要由于：08 年原煤生产的材料、动力价格上涨和员工工资上升导致吨煤成本达到86.1 元/吨，同比增长31.3%；08 年公司外购煤成本156 亿元，吨煤成本337.2元，较去年上涨130.7 元/吨，涨幅达到63.3%；08 年第四季公司费用增长较多，管理费用和财务费用分别支出17.9 和7.6 亿元；较08 年前三季平均水平分别增长62.3%和107.2%。

　　08 年毛利的增量基本来自煤炭业务

　　2008 年公司自产商品煤1.86 亿吨，同比增长17.5%；08 年万利矿区产量增长1,170 万吨，占08 年产量增量比例42.2%。08 年公司销售煤炭2.32 亿吨，同比增长11.3%，其中自产煤炭比例为79.8%，较上年增加4.2个百分点。全年公司煤炭销售均价378.6 元，同比增长21.0%。国内煤炭长约下水合同价达到408.6 元，同比增长13.4%，销量为9,560 万吨，占公司全部煤炭销量41.1%。2008 年公司煤炭业务毛利率37.6%，同比上升3.5 个百分点；08 年煤炭业务贡献营收和毛利分别为64.2%和62.8%，08 年毛利的增量基本来自煤炭业务。

　　2008年公司发电量903亿千瓦时，同比增长了22.4%；机组平均利用小时数5,615小时，远高于08年全国火电平均利用小时4,911。08年公司发电部分利润49.3亿元，同比下降13.9%，在国内火电行业大幅亏损的情况下，公司电力业务仍然保持了良好的盈利态势。08年公司铁路运输业务毛利率61.9%， 以12.7%的营业收入贡献了20.4%的毛利，业务盈利能力稳健。

　　09 年煤炭产能逐步释放，业绩将获稳定支撑

　　09年公司经营目标相对谨慎：自产商品煤1.97亿吨，增长1,100万吨；销售煤炭2.2亿吨，售电量871亿千瓦时。

　　公司布尔台矿和哈尔乌素露天矿在08年下半年投产，设计产能都是2,000万吨，09年处于达产过程中。煤炭行业有望随下游行业需求恢复逐步转好，公司两座煤矿释放的产量有可能超过公司计划增量，煤炭产量增长将为公司业绩提供稳定支撑。

　　公司评价与投资建议目前国内工业生产逐步好转，用电需求处于逐渐恢复过程中，煤炭需求增长有望逐步恢复；公司09 年合同煤价格将保持平稳，或有小幅上升可能，我们调整公司09-11年每股收益至1.39 元、1.50 元和1.78 元，对于公司煤电运一体化的经营模式，我们给与公司09 年18 倍PE，12 个月目标价24.84 元，较目前股价23.08 元有7.6%的上涨空间，维持「持有」投资评级。凯基证券有限公司


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