主题：晨鸣纸业 短期受累浆线 关注盈利反弹

　　公司年报基本符合预期。公司2008年销售收入155.3亿元，同比增长2.4%，完成机制纸产量317万吨,比2007年增加30万吨；营业利润和净利润分别为12.93亿元10.75亿元，同比增长0.62%和11.1%；基本EPS为0.57元，同比下滑5%，全面摊薄EPS为0.52元，每10股派发1.60元，基本符合预期。受累自制浆占比较高，一季度业绩预计仍不理想，但有望成为当年盈利低点。公司存货减值准备计提较为保守，产品和原材料分别计提5%和2%，和市价水平相比有一定差距，这也使得公司四季度亏损0.12元，业绩下滑小于预期；此外，在浆价处于低位的时段，其自制浆占比达到70%左右，这可能拖累一季度业绩，但我们认为该盈利将成为全年低谷，这是由于浆价企稳的大背景下，下游将衍生出部分纸品库存需求，加之二季度销售将季节性上行，有望带动企业盈利出现反弹。
　　未来晨鸣将拉开与小型纸企成本差距，二季度保持领先水平。公司具有技术、规模优势，产能利用率一直维持高位，从而压低其吨纸折旧成本；而且公司已经合乎环保要求，也拉开了与小纸厂环保再投入的成本差距；更为关键的是，在浆价触底的过程中公司采购较多低成本原料，锁定了二季度生产成本，这也将有助于实现毛利率的企稳和盈利环比增长。湛江项目缔造企业产业链一体化优势，但进展可能低于预期。公司表示已累计投资5亿元，造纸原料林地建设面积已达到60万亩，其中到2008年底已依法领取林权证的造纸原料林地26万亩，目前进展顺利。虽然我认为国际浆价有望触底，但反弹的空间有限，短期内制浆项目压力仍较大。考虑到林业项目长期投资型的特点，未来湛江项目的进展可能低于市场预期。


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