主题：晨鸣纸业：光大证券维持买入评级

盈利低于预期,估值具备吸引力,维持“买入”评级

　　公司2008年基本每股收益0.57元,低于之前0.7元的预期。公司业绩下滑的主要原因是受到宏观经济下滑影响,2008年下半年公司订单减少,盈利能力受损。环比来看,08年四季度亏损2.04亿元,这一方面是由于四季度去库存化过程中盈利能力受损,毛利率从前三季度的21%降低到第四季度的8.8%,另一方面是因为年末计提存货跌价减值所致。鉴于纸张市场价格已经于08年底企稳,光大证券预计公司09年销售平均价格将比08年降低5%,产品综合毛利率则将从19.1%回升至19.7%。预计2009年全年公司盈利0.52元,对应09年市盈率15倍,估值具备吸引力,维持公司“买入”评级。

从外延扩张转变为内涵增长之路

公司的产量仍然较07年有较大增长,08年公司完成机制纸产量317万吨,比2007年增长了30万吨。公司年产9.8万吨废纸脱墨浆项目、年产12万吨美术纸项目、吉林日产300吨化学浆生产线在报告期内投入运行,而2007 年投产的30万吨超压纸项目、吉林晨鸣18万吨轻涂纸项目在报告期内全面达产,这些新建项目带来的产能扩张推动了产量的增长。至此晨鸣在建纸机均已投产(拟建6万吨生活用纸除外),外延扩张的增长在晨鸣将告一段落,未来晨鸣的增长方式将从总量的增长转移到提高吨纸盈利能力上来。

湛江项目平稳推进,未来两年不构成盈利推动

　　湛江项目总投资为94.3亿元,是公司未来最重要的利润增长点,建成后一方面可保证目前造纸用浆100%自供,减少纸浆原材料价格波动对公司经营带来的影响;另一方面,预计该项目的建成将对公司综合毛利率带来2-3个百分点的提升。目前该项目已投入约5亿元人民币,造纸原料林地建设面积已达到60万亩,木浆项目仍处于平整地面阶段,设备采购则因设备议价事宜有所推迟。

　　公司2009年仍有资本运作好戏登场

　　为了解决湛江项目的资金问题,公司计划发行不超过23亿元人民币的中期票据,用于补充流动资金,偿还银行贷款。如果该票据能够顺利发行,晨鸣将成为A股市场首家发行中期票据的造纸公司。由于目前利率处于历史较低水平,该行认为中期票据的发行有利于降低公司财务费用,优化融资结构。


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晨鸣纸业、晨鸣B4月9日发布公告称，为降低公司财务费用，优化融资结构，公司拟发行不超过23亿元人民币的中期票据，中期票据期限为3年至5年。发行中期票据所筹资金将用于补充公司营运资金及偿还银行借款。

　　此外，为进一步提高公司制浆黑液提取率，节约水资源，公司董事会同意对公司制浆工厂内原黑液提取工段进行改造，本改造项目以自有资金投资4,541万元人民币。项目经本次董事会审议通过后实施，董事会授权公司管理层办理项目投资建设的相关手续。

　　另外，公司拟变更年产6万吨中高档生活用纸项目建设地点，原计划在齐河县再改至寿光市；为保障控股子公司正常生产经营，公司董事会同意为部分控股子公司申请2009年度综合授信额度提供保证担保，担保总额为20.59亿元人民币，期限为一年；为了保证公司正常生产经营资金需求，提高公司融资能力，公司2009年向银行申请综合授信额度163.15亿元；公司董事吴炳禹、邢方同因个人身体原因，向董事会辞去公司董事及战略委员会委员职务。

晨鸣纸业：高位库存拖累业绩
兴业证券


　　业绩低于预期。我们之前预测公司08年EPS为0.56元，高于公司实际EPS0.04元，主要原因在于高位存货对公司四季度毛利率的影响程度超出我们预期。

　　收入增长主要来源于前期新建项目的陆续投产或达产。主要包括9.8万吨废纸脱墨浆项目、12万吨美术纸项目、吉林日产300吨化学浆生产线的投产，以及2007年投入运行的本埠30万吨超压纸项目、吉林晨鸣18万吨轻涂纸项目的全面达产。

　　净利润增速高于收入增速，主要在于期间费用率的降低(下降了1.25个百分点)和营业外收入的增加及支出的减少。

　　盈利预测和评级：根据年报，我们调整公司09-11年EPS分别为0.47元和0.61元和0.81元，当前对应09-11年的PE分别为17X、12.6X、9.4X，PB为1.3X，当前估值相对较低，维持“推荐”评级。

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