主题：华电国际：下调A股目标价

　拟发A股价格低于我们估算的净现值

　　我们更新了对公司的预期以体现2008年的亏损（4月9日公告），但同日公司宣布了A股增发计划。公司计划增发A股7.50亿股，每股发行价不低于4.5元（相当于5.11港元）。该发行价低于我们之前估算的5.7元的公司A股净现值，但远高于之前1.3港元的H股净现值估值。

　　增发有帮助，但高杠杆问题仍然存在

　　截至2008年底公司净债务/股东权益比率为370%，按照预估数据，本次增发将使该比率降至288%，我们认为这种杠杆水平仍过高。我们认为低回报率降低了公司自身为今后资本支出计划提供资金的能力，但管理层仍将未来5年公司产能增长目标定为74%。倘若国内的中期需求增长低于预期并压低机组利用率，公司可能受到负面影响。我们认为A股和H股的价格都已体现了公司盈利对煤价下跌的高敏感性。

　　调整假设后上调盈利预测

　　我们对每股收益预期的调整如下：2009年每股收益预期上调29%，2010年上调197%；主要影响因素包括新的项目开工计划、利息资本化预期、2008年单位煤炭成本低于预测值以及A股增发计划。

　　估值：三阶段贴现现金流目标价从5.70元降至5.40元

　　我们计算的净现值仍稍高于当前股价。我们的三阶段贴现现金流法使用8.1%的加权平均资本成本，截至2012年的直接现金流，3.4%的中期增长率，5.8%的10年期投资资本回报率，5%的永续增长率和7.8%的永续投资资本回报率。


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