主题：中信银行 资金运用结构显著调整，但量增仍难抵挡价跌


　　季报业绩略低于预期。1季度实现净利润32亿元，同比下滑22.9%，全面摊薄ROE13.14%，EPS0.08元，略低于我们预期。
　　生息资产结构出现显著变化，但量增仍难抵挡价跌。1季度公司贷款迅速增长，同比增长40%。在贷款增长40%的同时，公司总资产仅增长16.7%。由此可见，公司试图通过调整资产结构来弥补息差的大幅收窄。净息差由2008年一季度的3.42%收窄至2009年一季度的2.52%,收窄90个基点，高于同业。我们预计息差收窄高于同业的主要原因在于公司对公贷款利率下浮比例提高以及票据贴现占整个贷款比例提高。
　　手续费收入继续保持增长。公司2008年全年净手续费收入增长46.4%,2009年一季度净手续费收入同比增长24%，均优于同业其他银行。我们认为其主要原因在于公司中间业务收入占比较低（1季度末占主营收入比重8.9%,低于同业），仍处于快速发展阶段。另外依托中信集团大金融平台使公司发展对公中间业务有一定独特的优势。
　　资产质量保持稳定。期末不良贷款余额89亿元，较年初下降约1.3亿元，不良贷款率1.07%，较年初下降29个基点，拨备覆盖率157%，较年初上升7个百分点。
　　09年全年有望实现正增长。我们认为公司一季度的息差已经接近底部，未来有望回升。根据我们的预测，公司09、10年净利润增速分别为5%和6%。目前股价对应0 9年13.7倍PE和1.8倍PB、10年12.8倍PE和1.6倍PB，维持中性的投资评级。

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