主题：南宁糖业：迎接拐点，合理估值




　　运用多种估值方式计算公司内在价值制糖行业是个强周期的行业,盈利波动周期性强。如果采用传统PE 方法为公司进行相对估值,在行业景气底部反转中,参考意义有限。除了绝对估值法和PE法之外,我们还采取PB 估值方法为南宁糖业进行估值,测算得南宁糖业目前的股价存在低估。

　　09~10 年食糖价格:消费增速决定均价,储备抛售决定高点根据我们对这两个榨季的产量和消费量的预测,2008/09 年度供需紧平衡,后期可能略有不足;2009/10 年度不考虑政府的储备和净进口,气候灾害降低产量等情况,消费只需保持6%的增速,市场可能出现100~115 万吨的缺口。如果宏观经济形势好转,消费增速回归5 年均值8%的水平,这一缺口将放大。食糖均价重心将上移,超过3800 元/吨。价格高点由政府储备糖的抛售时点决定。

　　南宁糖业盈利预测:销售策略决定盈利释放时点糖业贡献公司利润 80%以上,由于食糖生产的特性属于“季产年销”,何时、何价销售食糖是决定公司业绩释放进度的关键因素。有时候根据糖价对业绩进行预测将会导致误差。只要判断行业的趋势开始向上,业绩迟早会释放。我们判断09 年4Q~10 年2Q 可能会迎来业绩的爆发增长。

　　风险提示公司的销售策略决定了公司的业绩在 09 年、10 年和11 年之间的释放进度,某个时点有可能低于市场预期;此外,如果通货膨胀再起,食糖价格涨幅超预期,政府在09 年下半年可能抛售储备糖打压市场价格,造成制糖行业系统性风险。

　　合理的价值在11.26~16.84 元/股之间,维持“推荐”评级公司合理价值为 11.26~16.84 元/股,目前价格存在一定的低估,如果考虑2010年~2011 年制糖行业的动态盈利前景,低估的幅度更深,我们认为这一价格仅适合作为公司估值的中枢。考虑公司业绩释放进度的不确定性仍然很高,我们维持目前的估值。维持“推荐”评级。


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