主题：国金证券：瑞福优先产品申购赎回得与失

　——沪指2000～4500区间申购资金安全性与攻击性兼具

　　摘要：

　　作为国内首只结构化设计的创新型基金产品，瑞福分级基金的优先受益部分——瑞福优先(121007) 将于2009年7月16日迎来运行两年后的第二个开放日，投资者可以选择申购或者赎回操作，当然申购是以原持有人选择赎回为前提。

　　对瑞福优先申购操作与同期股票市场平均收益率、一年期定期存款税后收益率在不同市场环境下的比较分析看到，参考截止7月3日净值，以瑞福分级基金的份额净值申购瑞福优先从绝对收益角度来看具有较高的安全边际（尽管风险依然存在），上证指数跌至2000点申购资金仍可本金安全，且瑞福优先份额的减少将进一步提升本次申购投资者的安全边际（预期总体份额减少概率较小），虽然超额收益分配权利的部分受让一定程度上会限制投资者在市场大幅上涨下的收益，但在收益弥补机制下，上证指数未来即使涨至4500点以下申购资金实际放弃的收益有限。因此，瑞福优先有其独特的风险收益特征，对于流动性要求不高（可容忍最长三年时间期限）、不奢求过高收益的投资者，建议申购瑞福优先基金。而且，如果未来每年度的开放时点瑞福分级份额净值高于面值，投资者可选择在此时点按照瑞福优先份额参考净值赎回，而不必等到基金合同期满。

　　由于至开放日2009年7月16日瑞福分级基金的净值变化会在一定程度上影响上述分析，细致的分析还须参考当天的净值而定。如果期间市场下跌则对于申购资金更为有利，而如果市场大幅上涨催生瑞福分级份额净值上升则对申购资金不利，细致计算比较，建议瑞福分级份额净值上升至0.9以上谨慎参与。

　　对于瑞福进取而言，虽然瑞福优先份额的减少（赎回持有人放弃补偿保护）会一定程度上提升瑞福进取的份额参考净值，意味着现有溢价比率的下降，但这也会带来瑞福进取内在“杠杆”比率的下降，从而降低市场给予瑞福进取的溢价率水平。综合比较分析，我们认为瑞福优先份额减少或对给瑞福进取的市场价格来说，或略成负面影响。不过，参考瑞福优先第一次打开申购赎回情况以及考虑前述预期申购收益和风险的分析，我们预期瑞福优先总份额保持稳定（及有效申购份额≥赎回份额）是大概率事件。

　　引言

　　作为国内首只结构化设计的创新型基金产品，瑞福分级基金优先受益部分——瑞福优先将于7月16日迎来运行两年后的第二次开放，投资者可以选择申购或者赎回操作。其中，申购规模上限为25亿元，且有效申购以原持有人选择赎回为前提，即如果经确认有效的申购份额大于赎回份额，则以赎回份额为基准，对全部有效申购申请按比例进行成交确认；如果经确认有效申购份额少于或等于赎回份额，则全部予以成交确认。

　　对于第一次申购赎回机会风险的判断完全符合我们的预期（详情参考2008年7月8日报告《安全边际十分可观，收益或未大幅放弃——谈瑞福优先申购赎回的得与失》），按照第一次申购赎回价格（0.672）来看，即使参考过去一年瑞福优先份额参考净值的最低点计算申购的 “账面收益”亦有2.08%（对应上证指数1700点），而截止7月3日上证指数收盘3088点，申购“账面收益”达到41.19%，不同市场点位对应的“账面收益”与预期很好匹配。

　　面对再一次的选择机会，我们延续上一篇报告的分析思路，继续对瑞福优先申购赎回的风险收益进行分析，以供投资者参考选择。

　　结构化产品设计，投资侧重沪深300

　　国投瑞银瑞福分级基金根据预期收益与风险不同，将基金份额分成两个级别，即瑞福优先和瑞福进取，两者目前各30亿份。基金合同存续期5年，其中瑞福优先半封闭式运作，每年开放一次申购赎回，瑞福进取上市交易，封闭期内可以在二级市场转让而不可申购赎回。

　　收益分配上，在优先满足瑞福优先的基准收益（包括截止权益登记日瑞福优先以前各个会计年度内尚未弥补的基准收益差额，年基准收益率＝1 年期银行定期存款利率＋3%）分配后的超额收益部分，由瑞福优先和瑞福进取共同参与分配，每份瑞福优先与每份瑞福进取参与分配的比例为1：9，而如果持有期满瑞福优先投资者出现损失（考虑分红），瑞福进取将为在存续期满时的瑞福优先基金份额提供有限的本金保护。

　　投资操作上，瑞福分级股票投资占基金资产比例为60%-100%，其中投资于沪深300 指数成份股或公告将要调入的成份股不低于股票资产80%。

　　瑞福优先：份额参考净值≠申购/赎回价格

　　瑞福分级基金每日披露三个净值，即瑞福分级份额净值、瑞福优先份额参考净值和瑞福进取份额参考净值。其中，瑞福分级份额净值反映瑞福分级基金的实际投资操作及基金总资产情况；瑞福优先参考净值指在瑞福分级基金的份额净值计算的基础上，采用“虚拟清算”原则计算得到的瑞福优先的基金份额估计价值，其中考虑了基金份额独有的保护和收益弥补机制，但保护或者补偿只对持有到期的持有人有效，因此其份额参考净值并不代表基金份额持有人当前可获得的实际价值。

　　在开放日的申购/赎回操作时，当瑞福分级份额净值大于或等于面值时，瑞福优先的申购与赎回价格等于瑞福优先的基金份额参考净值，而当瑞福分级份额净值小于面值时，瑞福优先的申购与赎回价格等于瑞福分级份额净值。以2009年7月3日的三个净值为例，截止该日瑞福分级基金份额净值为0.801元＜1元（面值），瑞福优先份额参考净值为0.946元，假设开放日基金净值保持不变，则瑞福优先的申购/赎回价格为0.801元。


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