主题：宝钢股份(600019)半年度业绩点评：坚持打造低成本龙头，关注宝马重组外溢效应



事件：公司发布2019年H1业绩，报告期内公司实现营业总收入1408.76亿元，同比下降5.16%，实现归属于上市公司股东的净利润61.87亿元，同比下降38.19%。

湛江基地的盈利能力再向宝山本部看齐，“再造一个宝钢”持续提升龙头的高端产品的供给能力。根据中报披露的数据我们测算到，公司四大生产基地中宝山、青山、东山、梅山分别实现净利润20.7亿、5.7亿、10亿、2.9亿(去年同期分别为40.4亿、8.6亿、22.3亿、15.6亿)，按年产销量分别为1700、1500、850、750万吨计算，对应的吨钢净利润分别为243元、75元、235元、75元。从上述数据可以看到，湛江的盈利能力继续向宝山本部看齐，符合此前的预期，一方面是湛江的产品结构不断高端化，另一方面是湛江的生产成本应低于宝山本部；青山基地展现出较强的业绩韧性，应该与推行的降本效果逐步体现出来有关，青山、梅山与宝山本部相比盈利能力有较大改善空间。湛江三高炉系统建设稳步推进，5月9日热轧工程开工，6月11日冷轧工程开工，6月17日烧结工程开工，预计投产时间为2021年7月，届时湛江将新增产能逾400万吨，铁水年总产量达到1225万吨，规模和盈利能力将接近宝山本部，实现“再造一个宝钢”的目标，同时公司在华南地区的汽车板、家电用钢和电工钢等高端产品供给能力将继续增强，成为公司后三年重要的业绩增长点。

持续降本以打造低成本的龙头钢企，周期下行不改“现金奶牛”的本质。2018年公司制定了新三年的成本削减目标为100亿，并挑战130亿元。报告期内上半年公司实现成本削减31.5亿元，超额完成年度目标。根据披露的数据测算，2019H1公司的吨钢营业成本为5365.9元，较去年同期下降62.7元，取得这样的成绩面对的是2019H1铁矿石普氏指数同比上升30.8%，同期煤、焦价格保持高位；2019H1吨钢期间费用为378.3元，较去年同期下降30.2元。目前公司的吨钢生产成本和期间费用成本仍然高于同业水平，但与同业水平的差距正在收窄，毛利率在同类产品中处于平均水平，降本增效的潜力巨大。通过对青山、宝山、梅山持续推进全流程的降本，公司有望重新取得盈利能力的比较优势，不仅能支撑公司的经营业绩，还将大大提升公司在周期下行过程中的生存能力。尽管今年的业绩下滑，但公司的经营现金流仍然充沛，2019年上半年现金及现金等价物净增加11.6亿元，其中经营活动产生的现金流量净额94.4亿元；公司的财务费用较上年同期减少9.4亿元。

宝武集团将重组马钢集团，宝武系在汽车板、家电用钢和电工钢等高端产品的市占率再提升。6月 马钢股份(2.680, -0.03, -1.11%) 公告称，中国宝武钢铁集团对马钢集团实施战略重组，安徽省国资委将马钢集团51%股权无偿划转至中国宝武。通过本次重组，中国宝武将直接持有马钢集团51%股权，间接成为马钢股份的控股股东。马钢股份是中国特大型钢铁联合企业和重要的钢材生产基地，拥有板材年产量950万吨，其中汽车用钢240万吨左右，汽车用钢产量逐年增长，用户结构不断的提高，主要客户有江淮、奇瑞，新开拓了长安和东风两大汽车品牌的市场，与同业顶尖水平的差距不断缩小；安徽作为家电生产基地，为马钢发展家电板提供了良好的下游市场，2017年安徽省内冰箱、空调、洗衣机的产量占全国比重分别为39%、21%、27%，占比相对较高，马钢股份的家电用钢年产量达到180万吨，占全国比重约为15%；马钢无取向硅钢产品年产量达到50-60万吨。随着宝武重组马钢集团后，宝武系在汽车用钢、家电用钢和电工钢的年产能将分别达到1500万吨、1000万吨、450万吨，高端产品的市占率、议价能力和抵御市场风险的能力将得到提升，重组的外溢效应有助于提升宝武系上市公司的业绩。

冷轧产品的毛利率创上市以来新低，重组效应外溢将助力触底反弹。上半年全国的粗钢产量同比增长近10%，需求增长主要围绕建筑行业，而作为公司主要下游的乘用车市场产量、销量分别同比下降13.7%、12.4%。上半年中钢协钢材价格综合指数109.5，同比下降4.6%，而板材价格指数同比下降6.3%。公司的钢铁制造单元的综合毛利率同比去年下降5.4个百分点，其中冷轧、热轧产品毛利率分别为11.5%、10.4%，分别较去年同期下滑4.9、9.1个百分点，尤其是冷轧产品的毛利率已经低于2015年的历史低值。我们认为，下半年在去年同期基数较低的背景下，汽车产销同比下滑的程度将有望逐步收窄，国家减税降费和对汽车消费的刺激政策有望出台将利好汽车产销，汽车板的需求将逐步改善，同时借力于宝马重组的外溢效应，冷轧产品的盈利能力有望触底反弹。此外，由于“三桶油”的勘探开发资本开支保持高速增长，钢管产品的需求继续向好，公司的钢管产品毛利率逆势提升，报告期内公司钢管产品的毛利率为12.9%，较去年同期增加0.5个百分点，接近2009年历史最佳水平。


二季度重点产品的价格环比提升，下半年的盈利能力将保持稳健。分季度看，公司2季度实现归母净利润34.61亿元，环比1季度提高7.35亿元，主要原因是二季度主要产品出厂价格有所上调，根据宝钢官方发布的产品调价信息，我们汇总到热轧、普冷、热镀锌、电镀锌、无取向硅钢、取向硅钢6月价格较3月份环比分别提高300、300、350、300、300和200-700元/吨。目前公司3季度的主要产品的出厂价格均已公布，统计来看，热轧、普冷、热镀锌、电镀锌、无取向硅钢、取向硅钢的9月价格较6月环比分别环比提升50、250、250、250、150、200元/吨。原材料价格方面，62%铁矿石CFR( 青岛港(7.490, -0.11, -1.45%) )的价格指数1季度、2季度和7-8月均值分别为82/104/109美元，铁矿石成本提升将在3季度有所体现，一定程度上对冲了公司上调产品价格带来的积极影响，同时淡水河谷等铁矿供应商下半年提高发运量将削弱铁矿价格的走势，下半年公司的盈利能力将保持稳健。

盈利预测与投资评级：我们预计公司2019年-2021年实现营业收入分别为3005.1亿元、2899.71亿元和2966.25亿元；归母净利润分别为125.90亿元、142.86亿元、168.24亿元(上期值为175.97、191.42和203.94亿元，调低主要系铁矿价格上涨带来成本上升和汽车板需求下滑超预期)；EPS分别为0.57元、0.64元和0.76元，对应PE为10.42X、9.18X和7.80X，维持“强烈推荐”评级。

宝钢股份(600019)半年度业绩点评：坚持打造低成本龙头，关注宝马重组外溢效应

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